首頁資訊 2023年思派健康研究報告：“特藥+健康險”雙輪驅(qū)動打造健康管理閉環(huán)

2023年思派健康研究報告：“特藥+健康險”雙輪驅(qū)動打造健康管理閉環(huán)

來源：泰然健康網(wǎng) 時間：2024年11月21日 04:30

1、思派健康：中國領先的醫(yī)療科技及健康管理公司

1.1、起步于 SMO 業(yè)務，順應醫(yī)藥改革構建三大業(yè)務條線

思派健康科技有限公司是中國領先的醫(yī)療科技及健康管理公司，以數(shù)據(jù)技術為基礎賦能包括醫(yī)生、醫(yī)療機構、藥企、患者和支付方在內(nèi)的醫(yī)療系統(tǒng) 各大參與方。自成立以來，公司先后推出特藥藥房業(yè)務（SPB）、醫(yī)生協(xié)助研究（PRA）及健康保險服務（HIS）三項業(yè)務。按 2021 年全年收入計算，公司是中國最大的腫瘤 SMO 服務供應方，旗下經(jīng)營著全國最大的私營特藥藥房。公司發(fā)展路徑清晰，中短期 SPB 業(yè)務將貢獻公司主要營收，遠期以 HIS 業(yè)務為核心的健保業(yè)務線將成為公司收入的核心增長點。

起步于 SMO 業(yè)務，順應醫(yī)藥改革構建三大業(yè)務條線。思派健康于 2014 年在北京成立，以臨床腫瘤 SMO 業(yè)務為起點，不斷擴展醫(yī)生服務范圍，2015-2016 年完成由 Eight Roads Capital、F-Prime Capital、騰訊集團牽頭的 A-B 輪融資。2017 年《醫(yī) 藥分開綜合改革實施方案》頒布，正式開啟藥品零加成、醫(yī)藥分開的改革進程，公司也開始構建特藥藥房經(jīng)營業(yè)務，并逐步發(fā)展為國內(nèi)最大的私營特藥藥房。2018 年國家醫(yī)療保障局正式掛牌成立，進一步深化國家醫(yī)療支付體系改革，公司也順應時代潮流推出健康保險服務，2019 年在廣州推出惠民保業(yè)務，為市場首個此類產(chǎn)品，并獲得“2019 中國年度優(yōu)選雇主”的榮譽。2020-2021 年，公司陸續(xù)推出多個融合健康管理和醫(yī)療服務的創(chuàng)新團險項目，健康管理網(wǎng)絡覆蓋全國 150+個城市。至今，公司已順利構建三大業(yè)務條線即特藥藥房業(yè)務（SPB）、醫(yī)生協(xié)助研究（PRA）及健康保險服務（HIS），其中 PRA 業(yè)務有望為 SPB 提供真實世界的患者數(shù)據(jù)，HIS 業(yè)務則有望和 SPB 形成患者健康管理閉環(huán)，瞄準患者痛點、提供更高價值的診療服務。2022 年 12 月，公司正式于港交所主板上市。

1.2、知名投資機構加持，騰訊為最大股東

融資機構涵蓋海內(nèi)外知名戰(zhàn)投，其中騰訊投資為最大股東。公司自 2015 年起共經(jīng)歷六輪融資，融資機構包括 F-Prime、斯道資本、IDG、中國平安、騰訊投資、雙湖資本等知名投資機構，其中最大股東為騰訊投資，持股比例達到 27.41%。公司董事長馬旭廣和總裁李繼分別持股 7.47%和 5.24%，員工持股平臺持股 8.72%， 2021 年 8 月 5 日馬旭廣、李繼、員工持股平臺（Wise Approach、Creative Pioneer 及 Sail Far）訂立一致行動協(xié)議，合計持股比例達到 21.43%。

1.3、管理層具備豐富行業(yè)經(jīng)驗，為公司長期發(fā)展保駕護航

公司管理層具備醫(yī)藥銷售、戰(zhàn)投、互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療等方面的豐富經(jīng)驗，強強聯(lián)合有望帶領公司長期健康發(fā)展。公司創(chuàng)始人馬旭廣和李繼均擁有 20 余年的醫(yī)療行業(yè)經(jīng)驗，且都曾在知名國際藥企擔任重要職位，包括先靈葆雅、拜耳等一線海外藥企，對醫(yī)藥行業(yè)痛點有精準的把控力。此外，公司首席戰(zhàn)略官周騰曾在 Roland Berger、拜耳健康、Eight Roads Capital 等知名投資機構任職，首席運營官李騎昂曾在微醫(yī)、百度等互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療機構任職，管理層團隊均擁有豐富的醫(yī)療行業(yè)從業(yè)經(jīng)驗，有望持續(xù)為公司長期發(fā)展保駕護航。

2、SMO 業(yè)務：腫瘤 SMO 有望高速增長，公司占據(jù)市場龍頭地位

2.1、腫瘤 SMO 賽道有望高速增長，對新進入者壁壘較高

醫(yī)藥公司研發(fā)投入的增加、創(chuàng)新藥臨床試驗數(shù)量的增加以及政府對臨床試驗合規(guī) 性的強監(jiān)管驅(qū)動了 SMO 市場的高速增長。根據(jù)招股說明書預測，中國的 SMO 服務市場規(guī)模從 2015 年的 11 億元增加到 2021 年的 69 億元，對應年復合增長率為 35.3%，預計 2030 年將進一步達到 350 億元，對應 2021-2030 年的年復合增長率為 19.8%。中國腫瘤 SMO 市場規(guī)模有望于 2030 年達到 237 億元，2021-2030 年復合增長率為 20.6%。

SMO 業(yè)務的主要壁壘在于全國試驗中心網(wǎng)絡、項目管理能力、聲譽等。為滿足臨床試驗的受試者及場地要求，尤其是全國多個試驗中心進行的 II 期及 III 期研究需求，SMO 公司需要擁有覆蓋大量試驗中心、涉及數(shù)千名受試者的廣泛網(wǎng)絡。為建立覆蓋全國的網(wǎng)絡，SMO 公司需要持續(xù)運行大量地理覆蓋范圍廣泛的進行中項目，需要與大量的高級醫(yī)院建立長期合作伙伴關系，新進入者很難在短時間內(nèi) 建立有關網(wǎng)絡。此外，為嚴格遵循 GCP 標準對數(shù)據(jù)、檔案、受試者、藥品、醫(yī)療器械及生物樣本管理的高要求，成熟的 SMO 公司需要同時高效管理大量正在進行的跨區(qū)域項目。具有足夠管理能力的大型 SMO 公司能夠在全國范圍內(nèi)穩(wěn)定運營，而小型 SMO 公司難以有效管理地理位置處于不同城市的數(shù)百個 CRC 和項目。此外，SMO 客戶通常為制藥公司，通常會根據(jù) SMO 過去的成功案例數(shù)目及市場認可的服務質(zhì)量選擇最可靠且聲譽卓著的 SMO，因此新進入者難以在市場上爭奪客戶。

2.2、公司為國內(nèi)最大腫瘤 SMO 提供商，龍頭優(yōu)勢顯著

龍頭優(yōu)勢顯著，實現(xiàn)腫瘤?？漆t(yī)院全覆蓋。按 2021 年收入計算，公司已經(jīng)成為中國最大的腫瘤 SMO 服務供應方，在中國腫瘤 SMO 市場中市占率約為 5.5%。公司自 2017 年起即已參與中國約 50%腫瘤藥物的臨床試驗，目前公司已實現(xiàn) 27 家省級腫瘤?？漆t(yī)院及五個國家級癌癥治療中心的全覆蓋。截至 2023 年 6 月 30 日，公司累計已完成 560 個 SMO 項目，并正在進行 726 個 SMO 項目，并在維系前十大 SMO 客戶方面實現(xiàn) 100%的客戶留存率?；谄滹@著的規(guī)模優(yōu)勢和先發(fā)優(yōu)勢，我們認為公司有望保持其在腫瘤 SMO 行業(yè)中的龍頭地位，保持高速增長。

3、特藥藥房業(yè)務：醫(yī)藥分流推動 DTP 藥房行業(yè)增長，擁有渠道優(yōu)勢和多元化支付方式的公司有望勝出

3.1、醫(yī)藥分流趨勢下 DTP 藥房市場規(guī)模有望持續(xù)增長

中國新發(fā)癌癥患者人數(shù)持續(xù)增長，于 2020 年達到 460 萬人，占全球新發(fā)癌癥患者人數(shù)的 24%。中國癌癥發(fā)病率和致死率均高于全球平均，2020 年中國年齡標準化發(fā)病率為 204.8/100,000 人，在 185 個參與 WHO 統(tǒng)計的國家中排名第 65；年齡標準化致死率為 129.4/100,000 人，在 185 個參與 WHO 統(tǒng)計的國家中排名第 13。根據(jù) CMJ 的研究預測，隨著人口老齡化的加劇，國內(nèi)新發(fā)癌癥患者人數(shù)將保持增長，2020-2040 年復合增長率預計將在 2.0%左右。

中國已成為全球特藥需求最大的國家之一，預計 2025 年中國特藥市場規(guī)模將達到 5,488 億元。由于國內(nèi)新發(fā)癌癥患者人數(shù)持續(xù)增長，過去 5 年，中國特藥市場規(guī)模穩(wěn)步增長，2021 年市場規(guī)模達到 3,048 億元，2015-2021 年復合增長率為 12.9%。隨著特藥需求的增加、患者支付能力的提升和支付方式的完善將加快特藥市場的增速，根據(jù)招股說明書的預測，2030 年中國特藥市場規(guī)模有望達到 12,865 億元，對應 2021-2030 年復合增長率為 17.4%。

“零加成”政策推動醫(yī)藥分流，DTP 藥房成為后起之秀。中國政府出臺的零加成政策取消了公立醫(yī)院所售藥品的價格加成。因此，原本作為公立醫(yī)院利潤中心的院內(nèi)藥房逐漸轉變?yōu)槌杀局行?，導致公立醫(yī)院降低了對高價值藥品的采購。此外，零加成政策要求公立醫(yī)院降低藥品費用在醫(yī)療總支出中的比重。因此，公立醫(yī)院傾向于在其產(chǎn)品供應中提供較少的高價值特藥，進一步推動醫(yī)藥分流趨勢，促進了院外特藥市場的發(fā)展。相比院邊店而言，DTP 藥房具備承接高值創(chuàng)新處方藥的資質(zhì)，藥房中的藥劑師可以為患者提供專業(yè)的用藥指導意見，承接處方的同時為患者提供了附加服務價值。此外，越來越多的 DTP 藥房獲得雙通道資質(zhì)，商業(yè)健康保險公司不斷擴大客戶群，越來越多的患者可以通過國家基本健康保險賬戶或商業(yè)醫(yī)療保險賬戶直接支付或報銷醫(yī)藥費用，大幅擴大特藥藥房的客戶群并大幅提高其市場規(guī)模。

DTP 藥房作為醫(yī)藥分流的直接獲益方正逐步成為特藥藥品的主要銷售場所，2025 年市場規(guī)模有望達到 1915 億元。根據(jù)招股說明書的數(shù)據(jù)，2021 年 DTP 藥房市場規(guī)模為 820 億元，占特藥市場的比例為 26.9%，預計 2030 年 DTP 藥房市場規(guī)模有望達到 6,112 億元，2021-2030 年復合增長率為 25.0%。

3.2、眾多企業(yè)布局 DTP 藥房，未來集中度有望提升

各大企業(yè)爭相布局 DTP 藥房業(yè)務，擁有渠道優(yōu)勢、規(guī)模優(yōu)勢和多元化支付功能的 DTP 藥店有望脫穎而出。目前有較多企業(yè)布局 DTP 藥房行業(yè)，包括醫(yī)藥流通企業(yè)（上海醫(yī)藥、華潤醫(yī)藥、國藥控股等）、零售藥店（益豐、老百姓、大參林）、創(chuàng)新醫(yī)療健康企業(yè)（思派、圓心）等。根據(jù)招股說明書的數(shù)據(jù)，2021 年市占率排名前三的企業(yè)（國藥控股、華潤醫(yī)藥及上海醫(yī)藥）占整體特藥藥房市場約 10%至 15%的市場份額，市場仍處在前期發(fā)展階段，整體集中度仍然較低。

按 2021 年特藥收入計算，思派健康是全國最大的私營 DTP 藥房，市占率約為 3.5% （全部特藥藥房市場）及 7.0%（私營特藥藥房市場）。相較其他特藥藥房，我們認為思派的主要優(yōu)勢在于 1）完善的創(chuàng)新特藥產(chǎn)品布局，涵蓋自 2010 年以來在中國推出的幾乎所有創(chuàng)新腫瘤藥物。2）廣泛的腫瘤醫(yī)院和醫(yī)生網(wǎng)絡，可為患者提供更有效的院外疾病管理服務。3）多樣化的支付解決方案，公司和頭部保險供應商均有合作，有效提高患者對特藥的負擔能力。

4、健康保險服務業(yè)務：廣闊藍海市場，團體健康險正當時

4.1、中國商業(yè)健康險仍有巨大滲透空間，預計 2025 年市場規(guī)模有望超 2 萬億

隨著人口老齡化和收入的提升，人們對更高質(zhì)量的醫(yī)療服務的需求不斷增長，商業(yè)健康保險成為國家基本醫(yī)療保險越來越重要的補充。中國的多層次醫(yī)療保險體系以國家基本醫(yī)療保險為基礎，同時以商業(yè)健康保險、醫(yī)療救助制度和慈善醫(yī)療捐贈為補充。2019 年 12 月，中國銀保監(jiān)會與其他 13 個部委聯(lián)合發(fā)布《關于促進社會服務領域商業(yè)保險發(fā)展的意見》，文件中提出“擴大商業(yè)健康保險供給，力爭到 2025 年，商業(yè)健康保險市場規(guī)模超過 2 萬億元，成為中國特色醫(yī)療保障體系的重要組成部分”。根據(jù)《中國社會保障研究》的一項研究數(shù)據(jù)，2019 年中國醫(yī)療支出自費醫(yī)療和商業(yè)健康險分別占到整體支出的 28%和 4%，而美國自費醫(yī)療和商業(yè)健康險則分別占整體醫(yī)療支出的 6%和 50%，說明我國商業(yè)健康險仍有巨大的滲透空間。

2025 年商業(yè)健康險市場規(guī)模有望突破 2 萬億元。根據(jù)招股說明書的數(shù)據(jù)，2021 年中國健康險保費收入規(guī)模為 8,804 億元，2015-2021 年復合增長率為 24.1%。預計未來 5 年商業(yè)健康險市場將持續(xù)增長，預計 2025 年商業(yè)健康險整體市場規(guī)模有望達到 20,296 億元，對應 2021-2025 年復合增長率為 23.2%。

4.2、團體健康險占比有望持續(xù)上升，團隊健康險經(jīng)紀業(yè)務乘風而起

健康險主要分為個人業(yè)務和團體業(yè)務，團體險有望逐步成為企業(yè)提高員工福利和抵扣稅額的重要方式。根據(jù)銀保監(jiān)會的數(shù)據(jù)，2019 年團體健康險保費收入占比 25.5%，相較 2018 年提升 1.5 個百分點。團體健康險費率低、方案靈活，隨著企業(yè)對員工健康福利投入的增加，團體健康險占比有望持續(xù)上升。假設 2025 年團體健康險占比達到 35%，推算 2025 年團體健康險市場規(guī)模約為 7,104 億元，對應 2019-2025 年復合增長為 25.7%。假設通過保險經(jīng)紀銷售的團體健康險比例為 33%，則 2025 年團體健康險保險經(jīng)紀市場規(guī)模將達到 2,344 億元。

團險經(jīng)紀能夠獲得更合理定制化的健康險方案，并減少保險公司的銷售投入。由于我國醫(yī)保體系由國家基本醫(yī)療保障為主導，普通居民對商業(yè)健康險的認識較少，對其涵蓋醫(yī)療服務種類、保費金額、賠付比例等條款也存在認識不足的問題，且市場上同質(zhì)化的健康險種類較多，難以挑選真正適合的產(chǎn)品。團險經(jīng)紀能夠利用精細化管理和數(shù)據(jù)洞察，針對不同客戶群體的差異化需求，為企業(yè)客戶推薦或者定制合適的團險方案，同時能夠幫助減少保險公司的銷售人員投入。橫向?qū)Ρ葋?看，思派是少數(shù)瞄準團險經(jīng)紀業(yè)務的健康險企業(yè)，未來有望享受健康團險市場增長的紅利。

5、業(yè)務模式：健康保險+醫(yī)療健康管理的雙輪驅(qū)動模型

5.1、三大業(yè)務板塊有望形成聯(lián)動、構建“醫(yī)藥健?！遍]環(huán)

思派健康以強大的疾病數(shù)據(jù)庫和數(shù)據(jù)洞察能力為基礎開展醫(yī)生研究服務、特藥藥房業(yè)務及健康保險三大業(yè)務，客戶分別為藥企、患者和企業(yè)，旨在構建健康保險+ 醫(yī)療健康管理的雙輪驅(qū)動模型。

1）醫(yī)生研究協(xié)助業(yè)務：賦能醫(yī)療專業(yè)履約與健康管理，核心在于其廣泛的專家合作網(wǎng)絡。公司通過腫瘤 SMO 業(yè)務建立全國重疾專家網(wǎng)絡，覆蓋 27 家省級腫瘤專科醫(yī)院和 5 個國家級癌癥治療中心，合作對象包括 5.5 萬名醫(yī)生及 1200 家三甲醫(yī)院，一方面能夠為藥企提供專業(yè)的 CRC 業(yè)務，推動其開發(fā)進程，另一方面有助于承接特藥處方流量，賦能特藥藥房業(yè)務，為健康險用戶提供高質(zhì)量的健康管理服務。

2）特藥藥房業(yè)務：醫(yī)療專業(yè)履約與健康管理的基礎，核心在于其全國藥物管理網(wǎng)絡。公司已在除西藏及青海外的 29 個省份建立線下特藥藥房并提供專業(yè)藥劑師服務，產(chǎn)品組合涵蓋 320 種創(chuàng)新腫瘤藥和 230 種其他疾病創(chuàng)新治療藥物。豐富而全面的藥物種類為患者提供了最先進的治療選擇，有望承接健康險用戶的特藥需求，伴隨著以患者為中心的藥劑師服務，可提高藥物依從性并提高治療方法的療效。隨著長期業(yè)務數(shù)據(jù)的積累，DTP 藥房業(yè)務賦能協(xié)助醫(yī)生進行患者院外用藥管理，提供用藥咨詢、追蹤用藥進展等服務，改善患者用藥體驗。

3）健康保險服務業(yè)務：獲客流量入口，規(guī)模優(yōu)勢顯著。憑借數(shù)據(jù)洞察力和精算能力，公司與主要保險公司共同開發(fā)差異化的健康保險計劃，主要包括惠民保和企業(yè)健康保險。此外，公司已建立綜合健康服務提供商網(wǎng)絡，將會員與醫(yī)療機構、專家、全科醫(yī)生及體檢機構聯(lián)系起來。截至 2023 年 6 月 30 日，公司企業(yè)健康保險已擁有超過 57 萬名會員，城市惠民保險已覆蓋超過 1,300 萬城市居民。未來健康保險服務有望持續(xù)為特藥藥房業(yè)務導流，切入全過程健康管理鏈條。

5.2、短期特藥藥房業(yè)務貢獻主要收入，遠期彈性來自于健康保險業(yè)務

2022 年公司總收入約為 41.19 億元，其中醫(yī)生協(xié)助研究業(yè)務、特藥藥房業(yè)務、健康保險業(yè)務分別占到整體收入的 8%、89%和 3%，特藥藥房業(yè)務貢獻了絕大部分的收入。從毛利率的角度來看，特藥藥房業(yè)務的毛利率整體最低，2022 年毛利率約為 5.0%，同期健康保險業(yè)務的毛利率高達 63.5%。我們認為短期內(nèi)特藥藥房仍將貢獻主要收入，但由于健康保險服務毛利率顯著高于其他兩項業(yè)務，隨著近年來板塊收入占比及利潤率持續(xù)提升，遠期有望成為公司業(yè)績的核心增長點。

5.3、特藥藥房業(yè)務增長邏輯：線下門店快速擴張，單店收入持續(xù)提升

特藥藥房業(yè)務是公司中短期最主要的變現(xiàn)渠道，旗下經(jīng)營的 DTP 藥房是公司的核心資產(chǎn)。公司通過 DTP 藥房提供的特藥產(chǎn)品賺取藥品銷售差價，通過提供藥師服務增加客戶粘性、為開具處方的醫(yī)生提供患者管理服務以增強醫(yī)生處方粘性。

2018-2022 年，公司的特藥藥房業(yè)務收入從 5400 萬元快速增長至 36.62 億元，我們分析認為特藥藥房收入的快速增長得益于兩個方面： 1）特藥藥房數(shù)量的快速增長。2019-2022 年期間，公司每年分別新增了 39、9、 18、5 家線下門店。截至 2022 年 12 月 31 日，公司共擁有 96 家 DTP 藥房，特藥網(wǎng)絡覆蓋全國 29 個省的 68 個主要城市。

2）DTP 藥房的單店銷售額提升迅猛。2022 年公司旗下 DTP 藥房單店月均銷售額高達 317.9 萬元，呈現(xiàn)逐年提升的趨勢，主要得益于新店的逐步成熟和接通國家醫(yī)保。接通醫(yī)保有助于公司擴充 C 端客戶流量池、提升訂單規(guī)模，幫助公司以更低的成本引進藥品。隨著單店業(yè)務規(guī)模的增長，規(guī)模優(yōu)勢有望逐步凸顯，預計未來特藥藥房的毛利率有望得到提升。未來，公司計劃 2022 年至 2026 年每年開設約 30-40 家特藥藥房，并從外部運營商收購約五家門店，進入 120 個新城市（包括 4 個一線城市、15 個新一線城市、 30 個二線城市及約 71 個三線城市），全方位擴展至華東的揚州、紹興及泉州，華中的洛陽、湘潭及九江，華西的綿陽、攀枝花及遵義以及東北的齊齊哈爾、鐵嶺及佳木斯等城市。公司還計劃向慢病等新疾病領域擴張，并基于創(chuàng)新 PRA 戰(zhàn)略建立競爭優(yōu)勢。

5.4、健康保險服務業(yè)務增長邏輯：惠民保為引流入口，團險業(yè)務有望發(fā)力

支付手段的完善是完成醫(yī)-藥-健-保閉環(huán)的重要環(huán)節(jié)。在“保險”環(huán)節(jié)中，思派健康以強大的數(shù)據(jù)技術能力和自建醫(yī)療服務網(wǎng)絡賦能保險業(yè)務。惠民保：與醫(yī)保合作在中國一個省份及 19 個主要城市推出惠民保。截至 2023 年 6 月 30 日，共覆蓋超過 1,300 萬名城市居民?；菝癖Ｒ餍Ч黠@，為公司帶來可二次轉化的用戶流量和龐大的會員健康數(shù)據(jù)，有助于公司提升保險精算能力。團體健康險：作為保險經(jīng)紀向企業(yè)提供融合健康管理的團體健康險。截至 2023 年 6 月 30 日，共覆蓋超過 57 萬企業(yè)會員。團體健康險業(yè)務在傳統(tǒng)醫(yī)療險的基礎上整合了健康管理服務，通過與保險公司共同推出符合企業(yè)雇主及員工需求的健康險產(chǎn)品，以價值醫(yī)療為導向為企業(yè)員工提供包含醫(yī)、藥、健、保的健康金融保障。

惠民保會員人數(shù)持續(xù)增加，引流的同時積累大量用戶診療數(shù)據(jù)，有助于提高公司的數(shù)據(jù)洞察能力。截至 2023 年 6 月 30 日，公司已在一個省份及包括徐州、成都、昆明及蘇州等 19 個主要城市推出惠民保。惠民保是一種面向最廣泛民眾的最低投保要求保險產(chǎn)品，已參與國家基本醫(yī)療保險的民眾，不論年齡或過往病史，均合資格購買惠民保，因此也受到了大量民眾的歡迎。我們認為惠民保有望為公司的線下 DTP 藥房持續(xù)引流，此外惠民?？煞e累大量的用戶診療數(shù)據(jù)，有助于進一步提升公司的精算能力。

基于完善的健康管理網(wǎng)絡，團隊健康險經(jīng)紀有望發(fā)力。2022 年全年，公司共售出 40 萬份+的企業(yè)健康計劃。根據(jù)雇員的健康狀況、職業(yè)特點及行業(yè)風險因素，公司可提供針對性的健康管理解決方案，從而滿足雇員及其家屬的健康需求。此外，公司還提供一系列健康管理服務包括現(xiàn)場全科醫(yī)生服務、定制體檢設計、健康講座及急救培訓，有助于更有效地管理員工的醫(yī)療支出、節(jié)省企業(yè)和保司成本。針對企業(yè)客戶的高管、核心技術人員等關鍵人才，公司可以設計并提供更全面、靈活、覆蓋全球的高端健康計劃，構建“高端保險+高端醫(yī)療“的優(yōu)質(zhì)服務體系，主要特點包括：(i)全球覆蓋；(ii)靈活選擇醫(yī)療機構，包括?？漆t(yī)院、公立醫(yī)院國際科室、高端私立醫(yī)院及牙科診所；(iii)靈活選擇多種可選福利，廣泛覆蓋產(chǎn)科、牙科、眼科、疫苗及體檢；及(iv)經(jīng)由健康保險服務網(wǎng)絡的直付渠道。目前公司的健康管理網(wǎng)絡已覆蓋全國 150 多個主要城市中逾 1,200 家三甲醫(yī)院，廣泛的健康管理網(wǎng)絡和增值服務有望持續(xù)推動團體健康險經(jīng)紀業(yè)務的增長。

5.5、醫(yī)生研究協(xié)助業(yè)務增長邏輯：保持穩(wěn)定增長，毛利率穩(wěn)步提升

收入穩(wěn)定增長，毛利率呈現(xiàn)提升趨勢。2018-2022 年公司的醫(yī)生研究協(xié)助業(yè)務收入從 7800 萬元增長至 3.19 億元，復合增速約為 42%，收入增速較為穩(wěn)定。同期毛利率也有較大提升，由 2018 年的 10.3%提升至 2022 年的 20.7%。我們認為公司有望繼續(xù)保持腫瘤 SMO 賽道的龍頭優(yōu)勢地位，隨著未來整體行業(yè)集中度的提升和規(guī)模優(yōu)勢凸顯，板塊毛利率有望進一步增長。

一站式 SMO 服務，有效提高運營效率。公司的 SMO 服務涵蓋 I 期至 IV 期臨床試驗。截至 2023 年 6 月 30 日，公司已累計完成 560 個 SMO 項目，并有 725 個 SMO 項目進行中。公司已經(jīng)構建一站式的 SMO 業(yè)務流程，能夠有效提升臨床試驗效率、提高人均單產(chǎn)，為客戶提供更具效率和便利性的服務。

6、對標美國聯(lián)合健康，探尋醫(yī)藥險的發(fā)展模式

6.1、聯(lián)合健康的主要業(yè)務：健康險+健康管理服務，形成業(yè)務閉環(huán)

聯(lián)合健康集團（UnitedHealth Group）是一家多元化的健康和福利管理公司，成立于 1977 年，1984 年在紐約證券交易所主板上市。2022 年，公司營收 3242 億美元，同比增長 12.7%；凈利潤 206 億美元，同比增長 16.4%。公司業(yè)務范圍以美國為主，輻射 150 多個國家，是美國最大的商業(yè)健康險公司，也是全球領先的商業(yè)健康險龍頭企業(yè)。以健康險業(yè)務為基礎，健康管理服務業(yè)務相輔相成。集團業(yè)務分為健康險業(yè)務（United Healthcare）和健康管理業(yè)務（Optum），其中健康險業(yè)務包括雇主與個人業(yè)務、老年人及退休人員業(yè)務、社區(qū)與國家救助業(yè)務和全球業(yè)務，健康管理業(yè)務包括健康管理服務、藥品福利管理和信息技術服務業(yè)務。健康險業(yè)務是公司的基礎業(yè)務，2022 年約占集團收入的 58%，為公司提供穩(wěn)定的收入來源；健康管理業(yè) 務則為客戶提供優(yōu)質(zhì)的健康服務，增強客戶粘性，并為健康險業(yè)務提供患者的海量數(shù)據(jù)分析支持，2022 年約占集團收入的 42%。

全鏈條綜合性醫(yī)療服務，打造健康管理業(yè)務閉環(huán)。健康險業(yè)務和健康管理業(yè)務之間存在協(xié)同效應，形成良好的業(yè)務閉環(huán)：1）健康險可以為健康管理業(yè)務直接引流并提供強大的客戶基礎，同時增強藥品福利管理（PBM）業(yè)務的議價能力，降低采購成本；2）健康管理服務涵蓋醫(yī)療信息服務系統(tǒng)、藥店、藥品配送等服務，打造全鏈條綜合性醫(yī)療服務，大大增強了健康險客戶的用戶粘性。3）健康管理服務積累了大量的患者數(shù)據(jù)，可以為健康險業(yè)務提供精算數(shù)據(jù)支持，進一步降低賠付率、控制醫(yī)療支出。

6.2、時代背景：美國醫(yī)保體系改革推動管理式醫(yī)療發(fā)展

二戰(zhàn)后美國推行全民醫(yī)療保險制度，醫(yī)療費用占比提升。第二次世界大戰(zhàn)結束后，美國政府將醫(yī)保改革聚焦于擴大醫(yī)療服務可及性上。1945 年杜魯門總統(tǒng)上臺執(zhí)政后推崇強制的全民健康保險。1965 年，約翰遜總統(tǒng)簽署了服務老年及殘障人士的醫(yī)療保險法案（Medicare）與服務貧困人群的醫(yī)療補助法案（Medicaid），極大地提高了醫(yī)療服務的可獲得性，同時也標志著美國公立醫(yī)保改革取得了重大突破。隨著醫(yī)保覆蓋范圍的擴大，美國醫(yī)療費用持續(xù)攀升，1960-1970 年人均醫(yī)療衛(wèi)生支出復合增速高達 9.2%，醫(yī)療服務占個人消費總支出比重由 4.8%逐年提升至 7.4%。醫(yī)保改革聚焦于醫(yī)?？刭M，促使管理式醫(yī)療快速發(fā)展。20 世紀 70 年代，美國陷入“滯漲”時期，政府財政赤字持續(xù)擴大，這一時期的美國政府將醫(yī)保改革聚焦于醫(yī)?？刭M上。1973 年尼克松政府頒布了《健康維護組織章程》，這使得以商業(yè) 保險為核心、以醫(yī)?？刭M為目的的管理式醫(yī)療模式再次成為熱點。法令主要強調(diào) 了聯(lián)邦政府對于計劃、經(jīng)營、擴張管理式醫(yī)療組織（HMO）提供補貼及貸款，促使管理式醫(yī)療的注冊人數(shù)快速增長，1976 年已超過 600 萬人。1982 年里根政府通過了《赤字削減法》，并在 1984 年開始實施基于診斷相關分組的前瞻性醫(yī)療費用支付體系（DRGs-PPS)，進一步控制醫(yī)療健康支出。

乘管理式醫(yī)療東風而起，聯(lián)合健康從保險端切入衛(wèi)生費用控制。聯(lián)合健康創(chuàng)始人 Richard Burke 于 1971 年受聘于 HMO 之父 Paul Ellwood，幫助其實施 HMO 模式。 1974 年，Burke 和一群醫(yī)生共同創(chuàng)立了聯(lián)合健康的前身 Charter Med Incorporated。 1977 年，Burke 創(chuàng)立聯(lián)合健康，貫徹 HMO 的發(fā)展思路，創(chuàng)立之初以健康保險為主，1988 年開始切入藥品福利管理業(yè)務，逐步構建健康險+健康管理服務的業(yè)務版圖。

6.3、管理式醫(yī)療有助于降低賠付率，和健康險形成協(xié)同效應

管理式醫(yī)療是一種通過保險機構與醫(yī)療服務提供者達成協(xié)議向投保人提供醫(yī)療服務的模式，特點是由保險組織直接參與醫(yī)療服務機構的管理，其目的在于減少不必要的醫(yī)療成本。在傳統(tǒng)的醫(yī)療保險模式下，保險公司處于第三方位置，只是在客戶得到醫(yī)療服務后被動地支付相應的醫(yī)療費，導致醫(yī)療費用的不可控。而在管理式醫(yī)療保險中，醫(yī)療提供者需要同意以一筆事先約定的固定費用負責滿足一個客戶全部的醫(yī)療服務，這意味著醫(yī)療服務提供者承擔了相當大的一部分經(jīng)濟風險，因此必須對醫(yī)療成本進行控制才能夠?qū)崿F(xiàn)盈利。管理式醫(yī)療能夠有效地將醫(yī)療服務提供商、醫(yī)療服務需求者和醫(yī)療服務費用支付方結合，合理配置醫(yī)療服務和降低醫(yī)療費用。截至 2020年，管理式醫(yī)療在美國醫(yī)保體系中的滲透率整體達到 75%，其中 Medicare、Medicaid、商保的滲透率分別為 40%、80%、99%。

管理式醫(yī)療模式需要專業(yè)化運營體系，競爭壁壘較高。在管理式醫(yī)療模式下，保險公司需要打通醫(yī)療機構、醫(yī)生、藥品器械提供商的信息系統(tǒng)，并對醫(yī)療服務的內(nèi)容高度了解，這意味著較強的專業(yè)化運營體系和強大的服務網(wǎng)絡體系。聯(lián)合健康在早期便注重建立醫(yī)療服務網(wǎng)絡，現(xiàn)已形成了強大的醫(yī)療服務網(wǎng)絡。截至 2022 年 12 月 31 日，聯(lián)合健康與 170 萬醫(yī)師和健康服務專家及 6,400 家醫(yī)療服務機構建立合作關系。基于健康管理服務業(yè)務的協(xié)同作用，聯(lián)合健康的醫(yī)療賠付率低于同業(yè)平均水平。 2022 年公司醫(yī)療賠付率為 82.0%，較 2021 年下降 0.6 個百分點，且低于同業(yè)平均水平（哈門那 86.3%、安森保險 87.4%、信諾保險 81.7%），凸顯出對醫(yī)療成本的強大控制能力。我們認為這主要得益于其健康險業(yè)務和健康管理服務業(yè)務的良好協(xié)同，一方面積累了龐大的客戶群，從而在醫(yī)療服務提供商合作時有望獲得更多議價權、壓低采購成本；另一方面是健康管理服務業(yè)務搭建的數(shù)字化服務平臺，能夠為患者提供更精準有效的服務，減少醫(yī)療資源的浪費。

總結來說，我們認為公司有望復刻聯(lián)合健康的商業(yè)藍圖，具備長期投資價值。成立早期，公司從壁壘最高、難度最大的醫(yī)生協(xié)助服務業(yè)務和特藥藥房入手，積累了經(jīng)驗豐富的腫瘤 CRC 團隊、龐大的腫瘤數(shù)據(jù)庫、完善的藥房履約網(wǎng)絡；隨后，公司的健康險業(yè)務通過組建“尖刀團隊”，聘請經(jīng)驗豐富的醫(yī)藥代表，從醫(yī)生端切入，“以醫(yī)帶患”賦能特藥藥房，未來打通支付方后將完成特藥“醫(yī)藥險”閉環(huán)。目前公司的健康險業(yè)務仍處于初期發(fā)展階段，對標聯(lián)合健康的業(yè)務模式，業(yè)務跑通后利潤率有望進一步提升，具備長期投資價值。

（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關信息，請參閱報告原文。）

網(wǎng)址: 2023年思派健康研究報告：“特藥+健康險”雙輪驅(qū)動打造健康管理閉環(huán) http://www.u1s5d6.cn/newsview17341.html