雖然面臨多種不利因素，但衛(wèi)寧健康未來(lái)將受益于確定性較高的醫(yī)療IT系統(tǒng)國(guó)產(chǎn)替代進(jìn)程。

杜鵬/文

衛(wèi)寧健康（300253.SZ）是醫(yī)療信息服務(wù)領(lǐng)域的明星股，歷史上最大漲幅超過(guò)50倍，市值最高超過(guò)600億元。但自從2020年中旬以來(lái)，公司股價(jià)持續(xù)走熊，至今最大跌幅超過(guò)70%，市值僅有150億元左右。作為曾經(jīng)的明星股，衛(wèi)寧健康何時(shí)才能再現(xiàn)昔日輝煌呢？

雖然經(jīng)營(yíng)未見(jiàn)明顯好轉(zhuǎn)，且短期內(nèi)仍然面臨一些不利因素，但券商仍然看好衛(wèi)寧健康的長(zhǎng)期前景，依據(jù)是公司將受益于醫(yī)療IT系統(tǒng)的國(guó)產(chǎn)替代效應(yīng)。

明星股褪色

衛(wèi)寧健康是國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的醫(yī)療IT解決方案提供商，公司1994年開(kāi)始進(jìn)入醫(yī)療健康行業(yè)，2011年登陸創(chuàng)業(yè)板，2013-2015年并購(gòu)加速，開(kāi)始積極布局醫(yī)療健康服務(wù)領(lǐng)域，推動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)+模式下的醫(yī)療健康云服務(wù)等創(chuàng)新業(yè)務(wù)的發(fā)展。

2016年起，衛(wèi)寧健康正式確立雙輪驅(qū)動(dòng)戰(zhàn)略，即醫(yī)療衛(wèi)生信息化和互聯(lián)網(wǎng)+健康服務(wù)，隨后主要以新設(shè)子公司和參股子公司進(jìn)行創(chuàng)新業(yè)務(wù)探索。2018年，螞蟻集團(tuán)戰(zhàn)略入股。2020年，公司發(fā)布新一代醫(yī)療健康科技產(chǎn)品WiNEX和衛(wèi)寧云計(jì)劃WinCloud，2021年推出數(shù)字空間新基座 WinDHP。

衛(wèi)寧健康作為稀缺醫(yī)療IT標(biāo)的，上市后受到各路資本追捧。從2011年上市至2020年期間，公司股價(jià)從最低點(diǎn)0.5元/股最高漲至28.77元/股，期間最大漲幅56倍，最高市值逼近620億元。

不過(guò)值得注意的是，衛(wèi)寧健康股價(jià)最近幾年創(chuàng)新高的時(shí)間點(diǎn)為2020年7月，距今已有接近三年時(shí)間。在2020年7月至今這段時(shí)間，衛(wèi)寧健康股價(jià)不但沒(méi)有再創(chuàng)新高，相反持續(xù)下跌，并于2022年9月創(chuàng)下本輪調(diào)整新低6.27元/股，相比2020年7月高點(diǎn)下跌77.04%。截至7月11日收盤(pán)，公司股價(jià)也僅有7.33元/股，總市值157億元。

二級(jí)市場(chǎng)股價(jià)與業(yè)績(jī)密切相關(guān)。根據(jù)東財(cái)Choice終端，在股價(jià)持續(xù)上漲的2007-2020年期間，衛(wèi)寧健康營(yíng)收從5250萬(wàn)元增加至22.67億元，凈利潤(rùn)從1224萬(wàn)元增加至4.91億元，成為整個(gè)A股市場(chǎng)高增長(zhǎng)明星股之一。

而在股價(jià)持續(xù)下跌的最近三年，衛(wèi)寧健康業(yè)績(jī)開(kāi)始掉頭向下，并發(fā)生虧損。

財(cái)報(bào)顯示，公司2021年凈利潤(rùn)同比下降22.99%至3.78億元，2022年凈利潤(rùn)同比下降71.33%至1.08億元，2023年一季度凈利潤(rùn)同比下降300.02%至-6353萬(wàn)元，為有史以來(lái)一季度首次出現(xiàn)虧損。

對(duì)于業(yè)績(jī)下降，根據(jù)年報(bào)及券商分析，2021年主要是受疫情帶來(lái)的驗(yàn)收回款進(jìn)度延后影響，同時(shí)公司互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)新業(yè)務(wù)虧損加大、減值損失增加等多因素負(fù)向拖累。2022年主要是因?yàn)榛ヂ?lián)網(wǎng)醫(yī)療虧損有所加大，以及下游回款進(jìn)度拉長(zhǎng)計(jì)提減值增加所致。2023年一季度虧損主要是因?yàn)闋I(yíng)收放緩，以及加大銷(xiāo)售、研發(fā)投入所致。

財(cái)報(bào)顯示，公司2021年資產(chǎn)減值損失和信用減值損失分別為-8393萬(wàn)元、-1.7億元，2022年分別為-1.29億元、-1.42億元。這兩年減值損失合計(jì)-5.25億元，顯著高于往年水平。

在業(yè)績(jī)下降以外，衛(wèi)寧健康投資人近期還迎來(lái)管理層變故。7月3日，上市公司發(fā)布公告稱(chēng)，公司收到茂名市監(jiān)察委員會(huì)的電話通知，公司實(shí)際控制人、董事長(zhǎng)周煒先生被實(shí)施留置措施。消息發(fā)布后，公司股價(jià)當(dāng)日下跌19.96%收盤(pán)，次日繼續(xù)下跌10.74%，兩日市值蒸發(fā)66億元。

2022年年末，實(shí)際控制人周煒和王英及其一致行動(dòng)人合計(jì)持有衛(wèi)寧健康股份4.24億股，占總股本的19.73%。

衛(wèi)寧健康并非是稀缺供不應(yīng)求的茅臺(tái)，而是身處競(jìng)爭(zhēng)激烈的醫(yī)療信息化市場(chǎng)。周煒作為領(lǐng)頭人，其經(jīng)營(yíng)管理能力和在B端醫(yī)院積累多年的人脈關(guān)系，對(duì)企業(yè)發(fā)展至關(guān)重要。

對(duì)于上述重大事項(xiàng)，深交所7月4日給衛(wèi)寧健康下發(fā)問(wèn)詢(xún)函，上市公司發(fā)布回復(fù)函公告披露稱(chēng)，周煒被實(shí)施留置的依據(jù)是涉嫌行賄罪立案調(diào)查，自2023年7月1日起實(shí)施留置。

連續(xù)計(jì)提為業(yè)績(jī)后續(xù)爆發(fā)蓄力

在股價(jià)下跌以及連續(xù)計(jì)提減值之后，衛(wèi)寧健康是否能再現(xiàn)昔日輝煌呢？

一家上市公司是否有投資價(jià)值，除了要看基本面以外，最核心的考量因素是價(jià)格。即便基本面再好，如果價(jià)格不合適，可能也不是一筆好投資。那么，衛(wèi)寧健康如今的價(jià)格是否便宜呢？

衛(wèi)寧健康業(yè)績(jī)最好的年份為2020年，當(dāng)年?duì)I收和凈利潤(rùn)分別為22.67億元、4.91億元。按照7月11日收盤(pán)市值157億元計(jì)算，公司目前的PS和PE分別為6.93倍、31.98倍。

值得注意的是，衛(wèi)寧健康2020年凈利潤(rùn)包含投資收益1.01億元和其他收益1.25億元，當(dāng)年扣非凈利潤(rùn)為3.73億元，扣非PE為42.09倍。

如果按照最新的業(yè)績(jī)計(jì)算，估值更高。衛(wèi)寧健康2022年凈利潤(rùn)和扣非凈利潤(rùn)分別為1.08億元、1.09億元，對(duì)應(yīng)PE分別為145倍、144倍。截至2023年一季度末凈資產(chǎn)為51.2億元，照此計(jì)算的PB為3.07倍。

在估值以外，衛(wèi)寧健康基本面反轉(zhuǎn)可能尚需時(shí)日。

從營(yíng)收來(lái)看，2021-2022年，公司營(yíng)收同比增幅分別為21.34%、12.46%，2023年一季度進(jìn)一步放緩至0.82%。從凈利潤(rùn)來(lái)看，2020年以來(lái)持續(xù)下降，且在2023年一季度首次出現(xiàn)同期虧損。

具體來(lái)看，衛(wèi)寧健康主要包括兩個(gè)板塊，分別為醫(yī)療衛(wèi)生信息化板塊、互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療健康板塊，2022年?duì)I收分別為25.28億元、5.63億元，占全部營(yíng)收的比例分別為81.75%、18.21%，兩者毛利率分別為51.17%、9.95%。

醫(yī)療衛(wèi)生信息化板塊的主要模式是向醫(yī)院和醫(yī)療機(jī)構(gòu)信息化提供整體解決方案，包括智慧醫(yī)院和智慧衛(wèi)生等。2020-2022年，該板塊營(yíng)收同比增幅分別為16.76%、9.33%、9.4%，最近兩年?duì)I收增幅相比2020年顯著放緩。

醫(yī)療衛(wèi)生信息化板塊下游以B端客戶為主，訂單是觀察景氣度的先行指標(biāo)。衛(wèi)寧健康2022年年報(bào)稱(chēng)，公司醫(yī)療衛(wèi)生信息化業(yè)務(wù)新簽合同訂單金額同比小幅增長(zhǎng)。

對(duì)于2023年上半年訂單情況，衛(wèi)寧健康7月6日發(fā)布的調(diào)研公告顯示，從上半年的招標(biāo)訂單來(lái)看，整個(gè)行業(yè)層面，醫(yī)療IT需求復(fù)蘇的節(jié)奏比年初的預(yù)期更弱，這可能跟地方財(cái)政偏緊，以及公立醫(yī)院的監(jiān)管壓力比較大有一定的關(guān)系。根據(jù)衛(wèi)寧健康跟蹤市場(chǎng)的訂單情況，1-3 月同比基本持平，4-5 月同比小幅增長(zhǎng)，6 月同比微增，但環(huán)比增速略有下降。

因此，從訂單先行指標(biāo)來(lái)看，衛(wèi)寧健康醫(yī)療衛(wèi)生信息化板塊正在為營(yíng)收重拾增勢(shì)蓄力。

互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療健康板塊是衛(wèi)寧健康創(chuàng)新業(yè)務(wù)，是傳統(tǒng)醫(yī)療信息業(yè)務(wù)的延伸，云醫(yī)、云藥、云險(xiǎn)、云康四朵云分別對(duì)應(yīng)醫(yī)療、藥品、保險(xiǎn)、健康管理四類(lèi)環(huán)節(jié)，由實(shí)體平臺(tái)落實(shí)開(kāi)展業(yè)務(wù)，意在打造四云聯(lián)動(dòng)的閉環(huán)生態(tài)系統(tǒng)。

2020-2022年，公司互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療健康板塊營(yíng)收同比增幅分別為83.82%、191.61%、28.38%，保持較高增速。但是由于毛利低、前期投入大，這塊業(yè)務(wù)虧損不斷擴(kuò)大，2021-2022年，公司創(chuàng)新業(yè)務(wù)板塊分別虧損2.15億元、3.54億元。

對(duì)于2023年創(chuàng)新業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)狀況，衛(wèi)寧健康在7月6日發(fā)布的調(diào)研公告中表示，公司創(chuàng)新業(yè)務(wù)板塊在資本層面采取了一些措施，在 4月、5月都有不同的融資安排，包括后續(xù)可能有更多資本層面的安排，可能會(huì)對(duì)上市公司利潤(rùn)端的影響有所緩解。

與此同時(shí)，過(guò)去兩年公司連續(xù)計(jì)提減值對(duì)利潤(rùn)端影響較大，市場(chǎng)預(yù)期2023年的影響將減弱。

上述調(diào)研公告稱(chēng)，公司2023年會(huì)把收款，尤其是歷史合同款項(xiàng)的回收作為重點(diǎn)工作。西南證券研究報(bào)告稱(chēng)，參考公司及行業(yè)過(guò)往的回款情況，實(shí)際壞賬比例較低，大部分計(jì)提減值有望得到轉(zhuǎn)回。

不過(guò)，2023年也有新的不利因素存在。2022年9月30日，衛(wèi)寧健康推出股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，行權(quán)價(jià)格為 5.71 元/股， 公司7月11日收盤(pán)價(jià)7.33元/股，相比行權(quán)價(jià)漲幅28.37%。在上述調(diào)研公告中，衛(wèi)寧健康明確表示，2023年需攤銷(xiāo)的股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用同比有較大增長(zhǎng)，會(huì)帶來(lái)不利影響。

2023年，在利潤(rùn)端多空因素均存在的情況下，創(chuàng)新業(yè)務(wù)虧損緩解及減值轉(zhuǎn)回，最終能否抵消激勵(lì)攤銷(xiāo)費(fèi)用增加，仍需待年報(bào)披露后才能知曉。

雖然中短期存在不確定性，但是衛(wèi)寧健康的長(zhǎng)期前景仍被不少券商看好。

比如，西南證券研究報(bào)告稱(chēng)，2022年國(guó)家陸續(xù)發(fā)布《“十四五”全民健康信息化規(guī)劃》等多項(xiàng)醫(yī)療、區(qū)域衛(wèi)生等信息化相關(guān)政策，未來(lái)3-5年醫(yī)療IT系統(tǒng)將重點(diǎn)迎來(lái)國(guó)產(chǎn)化遷移工作，衛(wèi)寧健康作為國(guó)內(nèi)醫(yī)療IT龍頭的廠商有望深度受益。

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