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市盈率：21.47

總市值：68.6億

　　炒股第一步，先開個股票賬戶

　　仙樂健康(300791.SZ)可謂一家充滿爭議的上市公司：曾三次闖關(guān)IPO，前兩次擬登陸主板未果，之后“改道”創(chuàng)業(yè)板，上市前曾大手筆分紅5個多億，卻上市擬募集資金6.06億，結(jié)果超募了將近11個億；此外，公司股權(quán)存在過分集中的問題，上市前，以實控人林培清與陳瓊夫婦為主的林氏家族持有近95%的股權(quán)；上市首份年報即“變臉”，營業(yè)收入和利潤均錄得負(fù)增長，其中營業(yè)利潤下滑幅度超過30%。

　　據(jù)《華夏時報》記者調(diào)查研究發(fā)現(xiàn)，仙樂健康過于依賴為國際大品牌代工，致使其毛利率遠(yuǎn)低于行業(yè)平均水平，甚至不及擁有自有品牌廠商湯臣倍健的一半，加之品牌客戶拓展乏力，仙樂健康的增長速度也隨之放緩。即便國內(nèi)大健康產(chǎn)業(yè)正迎來新一輪高速發(fā)展浪潮，但這家“代工廠”卻面臨增長天花板。

　　《華夏時報》記者日前就相關(guān)問題致電仙樂健康，董秘辦公室相關(guān)人士以“年報發(fā)布前靜默期”為由不予置評，但表示相關(guān)問題將在年報中進(jìn)行披露。

　　上市“首秀”業(yè)績“變臉”

　　仙樂健康將于4月24日披露2019年報，而早些時候發(fā)布的業(yè)績快報顯示，預(yù)計公司2019年實現(xiàn)營業(yè)總收入15.83億元，同比減少0.80%；實現(xiàn)營業(yè)利潤1.49億元，較上年同期減少34.76%；實現(xiàn)利潤總額1.5,6億元，較上年同期減少32.23%；實現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤1.43億元，同比減少29.85%。

　　對于營收與凈利潤下滑，仙樂健康在2019年度業(yè)績快報里解釋稱，部分客戶受保健食品市場百日行動等影響，導(dǎo)致公司訂單銷售增長未達(dá)預(yù)期，同時本期營業(yè)成本增幅較大，導(dǎo)致歸屬上市公司股東凈利潤較去年同期減少。

　　對于營業(yè)成本增幅較大，仙樂健康列舉了如下主要因素：一是募集資金投資的“安徽馬鞍山生產(chǎn)基地建設(shè)項目”投產(chǎn)及轉(zhuǎn)移期間試生產(chǎn)、固定攤銷、管理費用較大，影響了軟糖產(chǎn)品毛利率以及安徽仙樂的利潤水平，同時新的生產(chǎn)設(shè)備更強的生產(chǎn)功能也使得公司加大了生產(chǎn)工藝開發(fā)方面的投入；二是2019年公司在戰(zhàn)略規(guī)劃、吸引核心人才、市場宣傳推廣等方面加大投入，致使當(dāng)年人力成本、宣傳推廣費用和專業(yè)服務(wù)費用增加。

　　在營收下滑疊加成本驟升，仙樂健康的利潤出現(xiàn)大幅滑坡，業(yè)績遭遇“變臉”。而在上市之前，仙樂健康業(yè)績曾一路高奏凱歌。

　　據(jù)招股書和年報披露，仙樂健康2015年至2018年營業(yè)收入分別為8.24億元、7.86億元、13.30億元、15.95億元。除了2016年出現(xiàn)小幅回落外，其他年份營收均錄得增長，2017年大漲69.23%，2018年同比增19.91%。其凈利更是在2018年達(dá)到峰值，比上年增長94.85%。

　　但2019年，佳績并未延續(xù)。進(jìn)入2020年，在新冠肺炎疫情的影響下，公司營收出現(xiàn)小幅下滑，仔細(xì)觀察，不難發(fā)現(xiàn)更多變數(shù)隱匿其中。

　　據(jù)4月8日仙樂健康發(fā)布的業(yè)績預(yù)告，公司預(yù)計2020年1-3月歸屬上市公司股東的凈利潤4757.87萬至5306.86萬，同比變動30%至45%。但《華夏時報》記者從業(yè)績預(yù)報中發(fā)現(xiàn)，仙樂健康一季度預(yù)計凈利潤中有1450萬元來自政府補助、投資收益等，而去年同期這一部分利潤影響僅為24.27萬元，這相當(dāng)于“抹殺”了凈利增幅。

　　代工模式顧此失彼

　　仙樂健康成立于 1993 年，于2019年9月上市。公開資料顯示，仙樂健康是營養(yǎng)保健食品合同開發(fā)與制造商之一，其主營業(yè)務(wù)是合同生產(chǎn)(代工廠)，以及自有品牌“維樂維”的生產(chǎn)和銷售。

　　據(jù)了解，在保健品行業(yè)，存在三種經(jīng)營模式，合同生產(chǎn)(代工)、自有品牌生產(chǎn)銷售、以及兩者皆有。仙樂健康曾僅次于湯臣倍健，在中國保健品市場銷量排名第二， 2008 年至2013 年出口量第一，2014 年至2016 年出口量第二。但如今的仙樂健康已經(jīng)成為一家全職代工廠，99%的營業(yè)收入來自合同生產(chǎn)，合作大客戶有輝瑞制藥、葆嬰、美樂家、HTC Group等國內(nèi)外知名企業(yè)。

　　《華夏時報》記者對比發(fā)現(xiàn)，仙樂健康2019年上半年的毛利率為30.50%，不僅低于自有品牌“維樂維”(49.06%)，更是遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于湯臣倍健(66.18%)。對此，東莞證券指出， “擁有自主品牌的保健品，終端銷售定價權(quán)大，因此毛利率相對較高”。

　　談及自主品牌的重要性，可以從2014年的仙樂健康說起。

　　據(jù)招股書披露，2014 年至2016 年，仙樂健康合同生產(chǎn)模式(代工模式)的毛利率分別為28.30%、31.84%、31.93%，但自有品牌銷售的毛利率明顯高于代工模式，分別為 79.22%、77.78%、48.71%。

　　但在2016年年初，仙樂健康將高毛利的自有品牌“廣東千林”100%股權(quán)出售給輝瑞制藥，僅保留下廣東千林為期10年的指定產(chǎn)品獨家供應(yīng)權(quán)。而在出售之前的2015年，仙樂健康品牌產(chǎn)品銷售金額為1.99億元，占總收入的24.55%，其余75.46%為代工模式；出售之后，仙樂健康2016年品牌產(chǎn)品銷售金額銳減至521.48萬元，僅占總收入的0.67%。

　　出售廣東千林之后，仙樂健康一門心思給輝瑞等大廠做代工，2016至2018年，其合同生產(chǎn)金額占比分別為99.33%、97%、99%，公司轉(zhuǎn)為全代工生產(chǎn)模式。

　　這種生產(chǎn)模式的轉(zhuǎn)變幫助仙樂健康銷售規(guī)模不斷擴大，但同時也導(dǎo)致其毛利率的大幅下滑。2015年仙樂健康毛利率為42.96%，第二年降至32.37%。毛利率的下滑進(jìn)一步拉開仙樂健康與同行業(yè)可比公司之間毛利率的差距，據(jù)披露，仙樂健康可比上市公司2014年至2016年毛利率分別為51.08%、49.13%、49.85%，仙樂健康毛利率已經(jīng)比同行業(yè)低了將近20個百分點，市場競爭力大幅下滑。

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