原標題：“絲滑”的套利策略之——誰在波動率交易中如魚得水?

圖片來源：私募排排網

如圖所示，這是一只以套利為核心策略的私募基金的超過三年的凈值曲線，可以看出，該套利產品的凈值走勢非常“絲滑”。套利策略到底是一個什么樣的策略?它交易的到底是什么?什么樣的收益期待比較合理?

套利——放棄預測資產價格的單向變動

在筆者看來，套利策略有一個核心思想：蚊子再小也是肉。套利策略，即通過捕捉同一交易品種在不用市場中定價錯誤的機會，以低賣高賣的形式進行盈利，而非僅關注資產價格的單向變動。不同于股票策略、中長期期貨策略，套利策略不進行單邊的預測，更多的是賺波動率的錢、均值回歸的錢、耐心交易的錢。

理論上，套利策略可以被分為無風險套利策略及存在一定計量風險的統計套利策略。前者的代表性策略是過往A股市場的打新策略，后者代表性策略是CTA策略下以期貨交易為主的套利策略，此外還有可轉債套利策略、期權套利。這里我們介紹期貨套利和可轉債套利這兩種較為常見的套利策略。

期貨套利策略：期貨套利策略，即以期貨(包含商品期貨、股指期貨及國債期貨三類)作為交易標的、利用期貨市場上不同合約之間的價差進行套利的交易行為，根據具體的合約選擇與策略構建，通?？梢苑譃榭缙谔桌?、跨品種套利、跨市場套利三類策略。

可轉債套利策略：以可轉債作為交易標的、利用可轉債條款設置的特殊性所帶來的強邏輯性進行套利交易，主要可以分為轉股套利策略、鎖價交易套利策略、打新策略及其他條款博弈套利四類。

關于套利策略的一些疑惑

看到這里，投資者可能還是會有一些疑問，比如......

1、套利策略是高頻交易嗎?

不能等同。可能很多投資者會誤將這兩者畫上等號，其實不然。雖然有些量化套利的確是以日內高頻為主，但高頻不是套利的核心，有的時候價差的“回歸”或者擴大相比單邊趨勢的時間還要長，需要更多的耐心和信心。

2、套利策略可以獲得高收益嗎?對標的基準是什么?

套利策略不以獲得高收益為主要目標，而是以獲得穩(wěn)健的收益為主要目標。因為市場環(huán)境的不同，套利策略每年收益表現存在波動。私募排排網數據顯示，套利策略過去五個年度2016、2017、2018、2019、2020五個年度的平均收益率為4.11%、9.33%、10.31%、14.36%、20.39%，即便是在2018年的熊市，也取得了正收益。納入統計的目前，套利策略的常見的對標基準包括中證全債相對指數等。

3、那么，為什么市場需要套利策略?

市場的危機，并不如我們想象的那么少。

從1997年開始以來，從全部A股的中位數來看，市盈率在20-100倍之間波動，可以相差5倍。過去十年，A股有5次系統性風險，08年危機暴跌，11-12年大熊市，15年股災暴跌，18年大熊市。今年白馬股的回調幅度也普遍在20%-40%。

私募排排網數據顯示，自2017年末以來的這一論熊——牛轉換之中，私募股票多頭收益率分別在2018年全年出現超20%的回撤，2019年二季度、2020年一季度、2021年一季度出現超10%的回撤。從以上數據我們可以看出，A股市場是高波動的。

誰在交易“波動率”?

無論是什么策略，選擇基金的第一個方法都是——基金經理(0r基金產品)要掙到過錢。即便是過去掙到過錢的基金經理未來都不能保證掙錢，那么過去沒有掙到過錢的基金顯然風險更大。這個法則無論是在挑選股票基金還是期貨基金，還是套利基金時都適用。

其次，業(yè)績要足夠長，至少要經歷過一次完整的牛熊。因此最好有3年以上的真實業(yè)績，5年以上更好。足夠長的業(yè)績可以剔除運氣的成分，有一些基金在牛市的時候業(yè)績非常突出，但到了震蕩市，表現卻不佳，熊市更是連連虧損，信任這樣的產品自然要冒一些風險。我們盡量選擇三年、五年都有穩(wěn)健表現的基金，這樣做戰(zhàn)勝市場的概率會更大。

百億私募盛泉恒元在套利策略上積累實踐比較長，他們的套利策略根據風險、收益、容量，靈活運用多個子策略，與股票等投資相關性較低?！笆⑷阍炕桌毕盗谢鸾甑氖找媛蕿?4.33%，最近一年的最大回撤為2.60%。量化套利產品歷史周凈值最大回撤約3%。

盛泉恒元的量化套利產品的策略可以總結為：一是深耕套利機會，基于對中國資本市場的深刻理解，持續(xù)挖掘折扣資產的套利機會。二是定性定量創(chuàng)新結合：一貫踐行定性定量融合的創(chuàng)新投資理念，以保持投資組合的柔性和有效性，規(guī)避純定量投資的機械性。三是多策略配置，不斷迭代：覆蓋多市場多品種，實現多策略的平衡和分散，并持續(xù)迭代更新，保持長期有效。

此外，百億私募中，金锝資產也是一家深耕套利策略的機構。金锝資產是中國第一代量化私募，2012年開始發(fā)行量化產品，2015年開始運營離岸基金，規(guī)模持續(xù)擴至百億規(guī)模。私募排排網數據顯示，金锝資產的量化套利產品，以金锝5號為例，近五年(截至2021年11月30日)投資收益為77.92%，近三年的投資收益為49.66%，近五年的最大回撤不超過2%。

看三年期業(yè)績，還有一批私募管理人，在套利策略上也做出了成績。比如懸鈴資產、靖奇投資、申毅資產(百億私募)、淘利資產、南京金邦安、正瀛資產等等。

懸鈴資產是一家以量化套利策略為核心策略的私募基金管理機構，對多品種、全市場套利進行監(jiān)控，對各品種進行深度挖掘，從“廣度+深度”雙維度挖掘套利機會。主要包括封ETF/LOF套利、轉債套利、定增、期權等，其套利策略的資金占比超過90%，也就是說，這是一家以套利為核心策略的私募管理人。目前管理規(guī)模在10-20億，

懸鈴資產錢亮是公司法人代表&實際控制人，基金經理。他畢業(yè)于合肥工業(yè)大學(工學學士)和英國雷丁大學(金融碩士)，具有10年以上的券商自營和知名私募的量化投研經歷，擁有豐富的套利、量化選股等投資經驗，在2018年實現了9%的絕對收益回報。

筆者去年給靖奇投資做過一次專訪，靖奇投資創(chuàng)始人兼基金經理范思奇表示，他們是一家用高頻量化交易把握市場的“非有效性”給的機會的量化機構。范思奇告訴我們，他們摒棄了固化的交易思維，并不依賴于單策略、單模式，最大的特點是——獲取的是復合型超額。他們的策略框架是將把若干低相關性的子策略疊加在一起，賺取的是多因子、多周期、多策略的復合型超額。最早期投資聚焦于期貨高頻，發(fā)展至今，在投資標的上擴展到了股票、期權，從交易頻率上來看，策略以日內高頻為主。

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