今天給大家?guī)怼局袊橹破沸袠I(yè)：健康意識提升與消費(fèi)升級驅(qū)動長期可持續(xù)增長】

摘要：作為消費(fèi)領(lǐng)域里與國民健康最緊密相關(guān)的產(chǎn)業(yè)之一，中國乳制品行業(yè)是為數(shù)不多既受益于長期消費(fèi)趨勢，也受國家政策大力支持的消費(fèi)板塊。隨著中國消費(fèi)者的健康意識日益提升，未來中國乳制品行業(yè)的增長空間廣闊，確定性也較高。

市場需求增長潛力巨大：當(dāng)前，中國乳制品人均銷量與發(fā)達(dá)地區(qū)（包括日韓）存在巨大差距，也遠(yuǎn)低于中國營養(yǎng)協(xié)會的推薦攝入量。另外，因經(jīng)濟(jì)發(fā)展不均及不同區(qū)域消費(fèi)者飲食習(xí)慣的區(qū)別，中國乳制品需求呈現(xiàn)出較大的地域差異。我們相信，隨著國民健康意識提升及營養(yǎng)飲食觀念的加強(qiáng)，未來5-10年，中國人均乳制品銷量（尤其在低線城市及農(nóng)村）有望得到較大幅度提升。

消費(fèi)升級推動單價持續(xù)提升：與大部分消費(fèi)品行業(yè)一樣，消費(fèi)升級的趨勢長期將促進(jìn)下游乳企產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的持續(xù)優(yōu)化，從而推動中國乳制品行業(yè)平均銷售單價上漲。我們認(rèn)為，乳制品行業(yè)消費(fèi)升級主要體現(xiàn)在兩個方面：1）品類演變：健康意識提升，促使消費(fèi)者對乳制品的偏好從乳飲料向總體價格更高的酸奶與白奶傾斜；2）產(chǎn)品高端化：下游乳制品企業(yè)在各個品類中不斷推陳出新，嘗試以更高端且更有創(chuàng)意的產(chǎn)品來滿足不同市場層級和消費(fèi)能力的人群對消費(fèi)升級的需求。

競爭格局持續(xù)改善：蒙牛與伊利兩大乳制品巨頭共同撐起了中國乳制品行業(yè)半壁江山，雙雄爭霸的競爭格局日益清晰。我們認(rèn)為，伊利和蒙牛市占率不斷提升，主要?dú)w功于它們：1）對上游奶源的強(qiáng)大掌控力、2）全國性的渠道布局、及3）遠(yuǎn)高于其他對手的市場投入。此外，過去三年原奶價格持續(xù)上漲，縮減了行業(yè)的促銷空間。未來原奶價格大概率穩(wěn)步上漲，乳制品行業(yè)競爭有望隨之持續(xù)優(yōu)化，推動企業(yè)進(jìn)一步聚焦產(chǎn)品研發(fā)與品牌投入。

估值與評級：下游乳企通常有較穩(wěn)定的現(xiàn)金流與利潤率，因此我們用P/E進(jìn)行估值。相對地，上游牧業(yè)公司都處于大幅擴(kuò)張階段，考慮到生物資產(chǎn)對利潤與現(xiàn)金流的影響，我們選擇用DCF進(jìn)行估值。

投資風(fēng)險：（1）行業(yè)競爭加劇；（2）原奶及大包粉價格漲幅高于預(yù)期；（3）突發(fā)食品安全問題。

來源：浦銀國際

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