核心觀點(diǎn)

    公司Q1 實(shí)現(xiàn)收入17.19 億元，同比增長(zhǎng)18.24%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)4.25 億元，同比增長(zhǎng)20.25%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)4.16 億元，同比增長(zhǎng)26.69%；整體來(lái)看，公司收入端延續(xù)穩(wěn)健增長(zhǎng)，盈利能力同比穩(wěn)中有升，Q1 業(yè)績(jī)符合預(yù)期；經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流出現(xiàn)下滑主要由于部分跨期銀行承兌匯票未到期，以及公司加大驢皮等戰(zhàn)略物資儲(chǔ)備所致。除此之外，公司近兩年均實(shí)現(xiàn)大比例分紅， 有望促進(jìn)公司長(zhǎng)期健康發(fā)展，持續(xù)提振市場(chǎng)信心。隨著公司聚焦“增長(zhǎng)·突破”管理主題，推動(dòng)“1238”戰(zhàn)略高效落地，看好公司長(zhǎng)期高質(zhì)量發(fā)展。

    事件

    公司發(fā)布2025 年一季度報(bào)告

    4 月27 日晚，公司發(fā)布2025 年一季度報(bào)告，實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入17.19 億元，同比增長(zhǎng)18.24%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)4.25 億元，同比增長(zhǎng)20.25%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)4.16 億元，同比增長(zhǎng)26. 69%；業(yè)績(jī)符合我們此前預(yù)期。

    簡(jiǎn)評(píng)

    Q1 延續(xù)穩(wěn)健增長(zhǎng)，整體業(yè)績(jī)符合預(yù)期

    2025 年Q1，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入17.19 億元，同比增長(zhǎng)18.24%，收入端在阿膠塊、復(fù)方阿膠漿的帶動(dòng)下實(shí)現(xiàn)較好增長(zhǎng)；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)4.25 億元，同比增長(zhǎng)20.25%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)4.16 億元，同比增長(zhǎng)26. 69 %，利潤(rùn)端增長(zhǎng)較快主要由于公司積極推進(jìn)各項(xiàng)改革、提質(zhì)增效效果顯著，促進(jìn)盈利能力穩(wěn)中有升。整體來(lái)看， 公司收入端延續(xù)穩(wěn)健增長(zhǎng)，盈利能力同比穩(wěn)中有升，Q1 業(yè)績(jī)符合預(yù)期。

    核心產(chǎn)品增長(zhǎng)穩(wěn)健，渠道庫(kù)存處于良性水平

    2025 年Q1 分產(chǎn)品來(lái)看：①阿膠塊：聚焦核心資源，系統(tǒng)啟動(dòng)精準(zhǔn)營(yíng)銷項(xiàng)目，打造資源型單品，預(yù)計(jì)銷量穩(wěn)健增長(zhǎng)趨勢(shì)；除此之外，公司積極推進(jìn)數(shù)字化營(yíng)銷、大力推廣阿膠便利化劑型，逐步拓展阿膠應(yīng)用領(lǐng)域，阿膠粉增長(zhǎng)潛力持續(xù)釋放。②復(fù)方阿膠漿：大品種戰(zhàn)略全面落地，實(shí)現(xiàn)“品牌+動(dòng)銷+學(xué)術(shù)”三位一體，保持OT C補(bǔ)氣補(bǔ)血領(lǐng)導(dǎo)地位，預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)高速增長(zhǎng)。③桃花姬：明星代言持續(xù)賦能，渠道拖著精準(zhǔn)發(fā)力，預(yù)計(jì)受到外部環(huán)境等因素影響短期所有承壓，隨著健康消費(fèi)品事業(yè)部重塑調(diào)整，全年有望實(shí)現(xiàn)較好增長(zhǎng)。2）其他藥品及保健品：

    除了核心阿膠系列產(chǎn)品，公司 “皇家圍場(chǎng)”新品牌提供男士滋補(bǔ)健康方案，持續(xù)加快海龍膠口服液、龜鹿二仙口服液和鹿角膠等男科產(chǎn)品布局，扎實(shí)推進(jìn)各產(chǎn)品穩(wěn)健增長(zhǎng)。整體來(lái)看，公司產(chǎn)品渠道庫(kù)存處于良性水平，終端純銷平穩(wěn)推進(jìn)、保持良好。

    積極推進(jìn)線上渠道建設(shè)，持續(xù)豐富優(yōu)化多維度差異化產(chǎn)品公司積極推進(jìn)線上渠道建設(shè)，做大數(shù)字化營(yíng)銷業(yè)務(wù)，充分發(fā)揮電商平臺(tái)的流量?jī)?yōu)勢(shì)和便捷性，持續(xù)豐富優(yōu)化多維度差異化產(chǎn)品，目前已經(jīng)在不同終端實(shí)現(xiàn)不同品規(guī)的布局。2025 年Q1，公司實(shí)現(xiàn)線上營(yíng)收約3.4 億元，同比增長(zhǎng)約20%，其中阿膠塊實(shí)現(xiàn)線上營(yíng)收約1.2 億元，同比增長(zhǎng)近15%；復(fù)方阿膠漿實(shí)現(xiàn)線上營(yíng)收約0. 6 億元，同比增長(zhǎng)近60%；桃花姬阿膠糕線上營(yíng)收約0.8 億元，保持基本平穩(wěn)；阿膠粉線上營(yíng)收約0.6 億元，同比增長(zhǎng)近50%；其他產(chǎn)品線上營(yíng)收約0.2 億元，同比增長(zhǎng)近60%。

    展望25 年：聚焦“增長(zhǎng)·突破”管理主題，看好長(zhǎng)期高質(zhì)量發(fā)展2025 年公司聚焦“增長(zhǎng)·突破”管理主題，推動(dòng)“1238”戰(zhàn)略高效落地。從具體經(jīng)營(yíng)節(jié)奏上來(lái)看，隨著公司品牌勢(shì)能不斷提升，東阿阿膠塊市場(chǎng)份額有望持續(xù)增長(zhǎng)，推動(dòng)阿膠塊產(chǎn)品增長(zhǎng)穩(wěn)??；復(fù)方阿膠漿大品種戰(zhàn)略全面落地、醫(yī)保解限逐步推進(jìn)、癌因性疲乏循證醫(yī)學(xué)研究持續(xù)完善、疊加統(tǒng)籌逐步貢獻(xiàn)部分增量，有望保持快速增長(zhǎng)趨勢(shì)；桃花姬阿膠糕品牌代言及渠道重塑成效逐步顯現(xiàn)，或?qū)⒇暙I(xiàn)額外增量。在其他藥品及保健品方面，公司將圍繞肝腎滋補(bǔ)男科領(lǐng)域，持續(xù)開(kāi)展健腦補(bǔ)腎丸、龜鹿二仙口服液等療效獨(dú)特大品種的二次開(kāi)發(fā)，品類延伸向精品中藥方向拓展，未來(lái)幾年有望逐步為公司業(yè)績(jī)帶來(lái)增量貢獻(xiàn)?？紤]到公司持續(xù)推進(jìn)費(fèi)用精細(xì)化管控，利潤(rùn)端有望在高基數(shù)基礎(chǔ)上維持相對(duì)穩(wěn)健。

    經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流階段性承壓，其余財(cái)務(wù)指標(biāo)基本正常2025 年Q1，公司綜合毛利率為73.62%，同比增加1.83 個(gè)百分點(diǎn)，主要由于原材料集中采購(gòu)，從而成本有所降低所致。銷售費(fèi)用率為36.26%，同比減少2.61 個(gè)百分點(diǎn)，控費(fèi)效果理想；管理費(fèi)用率為5.04%，同比增加0.45 個(gè)百分點(diǎn)，基本保持穩(wěn)定；研發(fā)費(fèi)用率為2.25%，同比減少0.44 個(gè)百分點(diǎn)，控費(fèi)效果理想。經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~同比減少147.63%，受本期銀行承兌托收到賬金額較上年同期減少、經(jīng)營(yíng)性費(fèi)用支付及采購(gòu)資金支付增加等影響，后續(xù)相關(guān)影響預(yù)計(jì)會(huì)逐季減弱；投資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~同比增長(zhǎng)71.24%，主要受到理財(cái)產(chǎn)品到期贖回影響；籌資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~同比增長(zhǎng)97.76%，主要由于同期回購(gòu)庫(kù)存股。其余財(cái)務(wù)指標(biāo)基本正常。

    盈利預(yù)測(cè)及投資評(píng)級(jí)

    我們認(rèn)為：1）公司作為阿膠行業(yè)龍頭，品牌壁壘深厚，隨著公司積極整合營(yíng)銷隊(duì)伍，推動(dòng)品牌價(jià)值重塑，逐步拓展阿膠應(yīng)用領(lǐng)域，有望引領(lǐng)中式滋補(bǔ)品類發(fā)展；2）公司積極轉(zhuǎn)變戰(zhàn)略布局，以創(chuàng)新改革為基，以營(yíng)銷改革為輔，經(jīng)營(yíng)質(zhì)量逐步改善，除舊布新未來(lái)可期，疊加公司第一期股權(quán)激勵(lì)草案出臺(tái)，為公司發(fā)展奠定長(zhǎng)期信心，看好公司長(zhǎng)期健康發(fā)展。因此，我們預(yù)計(jì)公司2025–2027 年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入分別為68.98 億元、80.0 6 億元和92.29 億元，歸母凈利潤(rùn)分別為18.70 億元、22.34 億元和26.39 億元，折合EPS（攤薄）分別為2.90 元/股、3 .4 7元/股、4.10 元/股，對(duì)應(yīng)PE 分別為19.6 倍、16.4 倍及13.9 倍，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

    風(fēng)險(xiǎn)分析

    1）產(chǎn)品推廣不達(dá)預(yù)期：公司在銷售投入加大，若產(chǎn)品推廣不及預(yù)期，將會(huì)影響銷售收入進(jìn)而影響公司利潤(rùn)；2）集采降價(jià)風(fēng)險(xiǎn)，公司系列核心產(chǎn)品可能會(huì)進(jìn)一步進(jìn)入集采名單，降低產(chǎn)品價(jià)格，壓縮產(chǎn)品利潤(rùn)，進(jìn)而影響公司盈利預(yù)期；3）原材料及動(dòng)力成本漲價(jià)風(fēng)險(xiǎn)：公司原材料價(jià)格上漲將會(huì)導(dǎo)致成本壓力上升，進(jìn)而影響公司利潤(rùn)表現(xiàn)；4）醫(yī)院診療量恢復(fù)不及預(yù)期：疫后居家診療逐漸得到推廣，醫(yī)院診療量或許會(huì)受到影響，從而影響處方藥的銷售，進(jìn)而影響公司整體利潤(rùn)。

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