（報(bào)告出品方/作者：華泰證券，龔源月、張墨、倪欣雨）

核心觀點(diǎn)

本文見微知著，立足全球化視野，從監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)、品類趨勢(shì)和玩家潛力把握我國(guó)食品添加劑 行業(yè)的健康化機(jī)遇。 監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)：國(guó)內(nèi)監(jiān)管對(duì)比海外呈現(xiàn)安全、謹(jǐn)慎的態(tài)度，對(duì)消費(fèi)者形成廣泛保護(hù) 1）已批準(zhǔn)總數(shù)上，高于日本，但少于美國(guó)（2021 年中/日/美批準(zhǔn)使用的添加劑 2400 余種 /1535 種/近 4000 種）。2）新增批準(zhǔn)上，以已批準(zhǔn)品種的擴(kuò)大適用范圍/使用量為主（占 15-21 年累計(jì)新獲批數(shù)量的 61%），純新增品種僅占 39%。3）標(biāo)識(shí)規(guī)范上，我國(guó)要求在預(yù)包裝產(chǎn) 品上標(biāo)明所有添加劑的名稱，而美、日有部分添加劑可僅在包裝上標(biāo)明用途或豁免標(biāo)示。

品類趨勢(shì)：兼具性價(jià)比與健康屬性的添加劑品種最為受益，形成強(qiáng)烈健康化標(biāo)簽的零添加 食飲品類亦隨風(fēng)而起 1）防腐劑：苯甲酸及其鹽類與山梨酸及其鹽類是應(yīng)用最為廣泛的兩類防腐劑，苯甲酸及其 鹽類性價(jià)比高但過量使用對(duì)健康有一定損害，山梨酸及其鹽類安全性顯著但價(jià)格略高，滲 透率有望小步提升，酯類防腐劑、天然防腐劑亦具有高安全性，但酯類略有異味、天然防 腐劑價(jià)格高昂影響其發(fā)展速度，此外具有極致健康化標(biāo)簽的防腐劑零添加產(chǎn)品（如醬油、 飲料等）在國(guó)內(nèi)涌現(xiàn)。 2）增鮮劑：第一代增鮮劑谷氨酸鈉向 I+G（提鮮效率更高）與 YE（更健康）迭代，相較 發(fā)達(dá)國(guó)家（21 年滲透率 30%~40%），我國(guó) YE（21 年滲透率 10%）空間廣闊，我們測(cè)算國(guó) 內(nèi) YE 年需求量的理論空間在 30-40 萬(wàn)噸左右，較 21 年 10 萬(wàn)噸左右的年產(chǎn)量仍有 2-3 倍 提升空間。 3）甜味劑：作為低熱量的蔗糖替代物在減糖政策下加速發(fā)展，合成甜味劑由極致低價(jià)的品 類（如糖精、甜蜜素等）向安全性提升的品類（如安賽蜜、三氯蔗糖）發(fā)展，相較糖精、 甜蜜素等初代甜味劑，天然甜味劑的性價(jià)比略低但安全性更高，甜菊糖苷、赤蘚糖醇等品 類處于持續(xù)替代期。

玩家潛力：中國(guó)添加劑企業(yè)憑研發(fā)/制造/成本優(yōu)勢(shì)穩(wěn)占全球份額，再享國(guó)內(nèi)健康化紅利 食品添加劑行業(yè)為大市場(chǎng)（2020 年我國(guó)主要食品添加劑的市場(chǎng)規(guī)模 1279 億元）、多賽道 （2021 年我國(guó)共 2400 余種添加劑批準(zhǔn)使用），行業(yè)整體分散、但品類內(nèi)部高度集中，我國(guó) 為全球食品添加劑的主要生產(chǎn)國(guó)與出口國(guó)，產(chǎn)品全球通用、制造屬性強(qiáng)，中國(guó)企業(yè)憑借性 價(jià)比優(yōu)勢(shì)開拓全球市場(chǎng)，龍頭通過產(chǎn)業(yè)鏈一體化布局/技術(shù)積累/規(guī)模效應(yīng)實(shí)現(xiàn)高占有率。 1）歐美等發(fā)達(dá)國(guó)家是國(guó)內(nèi)食品添加劑企業(yè)早期發(fā)展的主要市場(chǎng)。歐美國(guó)家食品添加劑的使 用與健康化進(jìn)程早于我國(guó)，國(guó)內(nèi)企業(yè)依靠中國(guó)市場(chǎng)相對(duì)低廉的原料、勞動(dòng)力等生產(chǎn)要素價(jià) 格，在全球市場(chǎng)的成本競(jìng)爭(zhēng)力相對(duì)突出，且隨著研發(fā)、生產(chǎn)、加工、制造工藝的漸進(jìn)性積 累，國(guó)內(nèi)企業(yè)出口優(yōu)勢(shì)逐步從性價(jià)比過渡至定價(jià)、技術(shù)等多維度領(lǐng)先的綜合優(yōu)勢(shì)，目前我 國(guó)成為諸多食品添加劑的全球生產(chǎn)中心，在新興的健康化添加劑中處第一梯隊(duì)。 2）當(dāng)下國(guó)內(nèi)食品添加劑健康化浪潮迭起，為國(guó)內(nèi)企業(yè)提供了新一輪增長(zhǎng)動(dòng)能。對(duì)標(biāo)歐美成 熟市場(chǎng)，我國(guó)健康化的食品添加劑隨著監(jiān)管要求趨嚴(yán)與健康素養(yǎng)提升，有望步入快速成長(zhǎng) 期，國(guó)內(nèi)企業(yè)依托現(xiàn)有優(yōu)勢(shì)，有望享受國(guó)內(nèi)健康化紅利。

區(qū)別于市場(chǎng)的觀點(diǎn)：市場(chǎng)多認(rèn)為添加劑 B2B2C 的商業(yè)模式與化學(xué)品屬性帶有“非健康化” 的標(biāo)簽，隨著品質(zhì)消費(fèi)與健康消費(fèi)的發(fā)展，擔(dān)憂未來(lái)添加劑行業(yè)的成長(zhǎng)性。我們認(rèn)為，監(jiān) 管的嚴(yán)格、完善，以及消費(fèi)者辨別能力的提升，將從供需兩側(cè)共同倒逼行業(yè)發(fā)展的規(guī)范化 與健康化。一方面，添加劑的合理使用是在保證安全的條件下讓食物變得更好看、更好吃、 更有品質(zhì)，而國(guó)內(nèi)的添加劑監(jiān)管與批準(zhǔn)相較國(guó)外亦是相對(duì)謹(jǐn)慎和嚴(yán)格的，消費(fèi)者安全感的 提升是食品添加劑不斷發(fā)展的基礎(chǔ)；另一方面，通過梳理防腐劑、增鮮劑、甜味劑的內(nèi)部 迭代趨勢(shì)，我們看到，添加劑自身呈現(xiàn)由極致高性價(jià)比品種向健康化品種發(fā)展的趨勢(shì)，另 外零添加產(chǎn)品通過生產(chǎn)技術(shù)的改進(jìn)形成極致健康化標(biāo)簽，亦呈現(xiàn)快速發(fā)展態(tài)勢(shì)，傳統(tǒng)添加 劑的發(fā)展乘健康化之勢(shì)衍生出新的投資機(jī)會(huì)。

食品添加劑：安全、美味的食品科技

定義：科學(xué)、安全、美味的工業(yè)魔法。在我國(guó)，食品添加劑指為改善食品品質(zhì)和色、香、 味，以及為防腐、保鮮和加工工藝的需要而加入食品中的人工合成物質(zhì)或者天然物質(zhì)。2014 年我國(guó)《食品添加劑使用標(biāo)準(zhǔn)》（GB 2760-2014）發(fā)布，將允許使用的食品添加劑按功能 分為 23 類、共計(jì) 2325 種，主要發(fā)揮以下功能：1）改善和提高食品色、香、味及口感等感 官性狀，如著色劑、調(diào)味劑、增稠劑等；2）有助于食品生產(chǎn)加工（酶制劑等）、包裝、儲(chǔ) 藏、運(yùn)輸、延長(zhǎng)食品的保質(zhì)期（防腐劑等）；3）保持或提高食品營(yíng)養(yǎng)價(jià)值，如維生素、礦 物質(zhì)和氨基酸等營(yíng)養(yǎng)強(qiáng)化制劑。食品添加劑是食品工業(yè)的靈魂，其存在是為了在保證安全 的條件下讓食物變得更好看、更好吃、更有品質(zhì)。

發(fā)展：大市場(chǎng)、多賽道，依托全球市場(chǎng)與中國(guó)市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健、規(guī)范增長(zhǎng)。據(jù) Grand View Research，2020 年全球食品添加劑市場(chǎng)規(guī)模為 982.2 億美元（約人民幣 6837 億元），在 食品飲料包裝化與健康需求興起（如減糖等）等趨勢(shì)的推動(dòng)下，預(yù)計(jì) 2021-2028 年將以年 CAGR 5.5%的速度保持穩(wěn)健增長(zhǎng)。從國(guó)內(nèi)市場(chǎng)看，2020 年我國(guó)食品添加劑主要品種總產(chǎn)量 1337 萬(wàn)噸，同比+5.4%，16-20 年 CAGR 為 6.1%；2020 年食品添加劑主要品種行業(yè)市場(chǎng) 規(guī)模為 1279 億元，同比+4.9%，16-20 年 CAGR 為 5.5%，其中 2020 年添加劑出口規(guī)模 35 億美元（約人民幣 242 億元），占銷售額的 19%，眾多子賽道與國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)共同形成我 國(guó)食品添加劑千億大市場(chǎng)。 從發(fā)展趨勢(shì)上，我國(guó)食品添加劑行業(yè)逐步規(guī)范成形并穩(wěn)步發(fā)展，供給端看，工業(yè)技術(shù)發(fā)展、 行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)完善、相關(guān)法律法規(guī)健全以及參與企業(yè)數(shù)量不斷增長(zhǎng)，需求端看，消費(fèi)者對(duì)“快 捷”、“健康”、“安全”的追求以及不斷涌現(xiàn)的對(duì)預(yù)制菜、無(wú)糖飲料、零添加調(diào)味品等新興 品類的需求，共同推動(dòng)了食品添加劑行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模的不斷擴(kuò)張及種類的不斷迭代豐富。

趨勢(shì)研判：安全是底線，健康是訴求

經(jīng)營(yíng)模式：購(gòu)買者與使用者的不一致使得食品添加劑的消費(fèi)鏈條存在模糊地帶，進(jìn)而可能 滋生食品安全問題。大部分食品添加劑的銷售本質(zhì)上是 B2B2C 的生意，直接購(gòu)買者（食品 制造企業(yè)、餐飲企業(yè)等）與最終使用者（C 端個(gè)人及家庭消費(fèi)者）的身份與利益不一致， 使得處在中間環(huán)節(jié)的部分廠商缺乏食品添加劑健康化與安全化的動(dòng)力，而是更加傾向于追 求以較低成本提高產(chǎn)品價(jià)值、擴(kuò)大產(chǎn)品銷路，進(jìn)而滋生各種非法使用添加劑的行為。匯總 分析全國(guó) 31 個(gè)省級(jí)市場(chǎng)監(jiān)督管理總局?jǐn)?shù)據(jù)，可看到食品添加劑導(dǎo)致的食品不合格項(xiàng)目占比 較高（18-20 年為食品項(xiàng)目不合格的第一/第三/第三大原因），導(dǎo)致了消費(fèi)者對(duì)食品添加劑聞 之色變，桎梏行業(yè)發(fā)展。 如何解決上述核心矛盾成為影響行業(yè)未來(lái)發(fā)展的關(guān)鍵，1）監(jiān)管側(cè)：通過法律法規(guī)提升中間 環(huán)節(jié)進(jìn)、存、用的信息透明度，并支持安全、健康的添加劑品種發(fā)展，通過統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，我 們看到在監(jiān)管趨嚴(yán)的背景下，2018-2020 年食品添加劑導(dǎo)致的食品不合格項(xiàng)目占比逐年下 降（2018-2020 年分別為 27.9%/23.5%/20.3%），規(guī)范管理取得初步成效；2）需求側(cè)：消 費(fèi)升級(jí)與宣傳教育之下，消費(fèi)者的辨別能力與健康素養(yǎng)持續(xù)提升，將有效倒逼 B 端企業(yè)規(guī) 范使用添加劑并選擇更加健康的添加劑。

監(jiān)管側(cè)：安全是第一要義

監(jiān)管體系：多年發(fā)展完善之下，我國(guó)形成一法、多規(guī)、多標(biāo)準(zhǔn)的食品添加劑監(jiān)管體系。我 國(guó)現(xiàn)行的食品添加劑相關(guān)法律規(guī)范體系以 2021 年修訂的《食品安全法》為依托、以 2014 年頒布的《食品添加劑使用標(biāo)準(zhǔn)》（GB 2760-2014）國(guó)標(biāo)為核心進(jìn)行規(guī)范管理，并向以下 兩個(gè)方向不斷完善：1）安全問題上管理規(guī)范化、嚴(yán)格化：在食安法及添加劑國(guó)標(biāo)的基礎(chǔ)上， 各部門陸續(xù)出臺(tái)細(xì)化的監(jiān)管規(guī)范以保障添加劑的安全使用，在生產(chǎn)端（添加劑使用、檢測(cè) 等）與銷售端（添加劑標(biāo)識(shí)、公示等）強(qiáng)調(diào)嚴(yán)格落實(shí)，近日（2022.11.11 日）國(guó)家市場(chǎng)監(jiān) 管總局新發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范餐飲服務(wù)提供者食品添加劑管理的公告（征求意見稿）》， 要求強(qiáng)化餐飲企業(yè)對(duì)食品添加劑的采購(gòu)、存放、使用行為，嚴(yán)格依法、依規(guī)、符合標(biāo)準(zhǔn)， 鼓勵(lì)餐飲服務(wù)提供者向消費(fèi)者承諾規(guī)范使用食品添加劑、公示食品添加劑使用情況。2）品 類支持上趨向天然化、健康化：國(guó)家《產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整指導(dǎo)目錄》明確提出鼓勵(lì)“安全食品 添加劑”、“天然食品添加劑、天然香料新技術(shù)開發(fā)與生產(chǎn)”。

海外對(duì)比：我國(guó)食品添加劑的許可較為謹(jǐn)慎，安全性為第一考量。同大多數(shù)發(fā)達(dá)國(guó)家相似， 我國(guó)食品添加劑的使用采取許可制度，從已批準(zhǔn)總數(shù)來(lái)看，2014 年頒布的食品添加劑國(guó)標(biāo) (GB 2760-2014)中的許可數(shù)目為 2300 余種，2021 年增加至 2400 余種，高于日本（1535 種），但遠(yuǎn)低于美國(guó)（近 4000 種）。從新增批準(zhǔn)數(shù)量看，2015-2021 年間我國(guó)累計(jì)新增獲批 的食品添加劑約 216 種，其中獲批擴(kuò)大適用范圍/使用量的食品添加劑占比 61%，新品類僅 占比 39%。從標(biāo)示規(guī)范看，我國(guó)要求需在預(yù)包裝產(chǎn)品中標(biāo)明所使用的食品添加劑名稱，鼓 勵(lì)餐飲服務(wù)提供者向消費(fèi)者承諾規(guī)范使用食品添加劑、公示食品添加劑使用情況，美、日 有部分食品添加劑可僅在包裝上標(biāo)明用途或豁免標(biāo)示。據(jù)中國(guó)工程院院士孫寶國(guó)的著作《躲 不開的食品添加劑》，中國(guó)對(duì)食品添加劑的審批與準(zhǔn)入嚴(yán)格、謹(jǐn)慎，“除了按照中國(guó)法定程 序進(jìn)行安全性評(píng)價(jià)和品種審批之外，還有一個(gè)不成文的規(guī)矩，就是一般國(guó)際上有兩個(gè)以上 發(fā)達(dá)國(guó)家批準(zhǔn)使用的食品添加劑中國(guó)才會(huì)批準(zhǔn)”，從規(guī)范與監(jiān)管的角度保障食品添加劑的安 全。

需求側(cè)：健康是核心訴求

消費(fèi)升級(jí)大勢(shì)所趨，健康產(chǎn)品市場(chǎng)保持快速增長(zhǎng)。2019 年我國(guó)人均 GDP 突破 1 萬(wàn)美元， 進(jìn)入消費(fèi)升級(jí)加速期，支撐居民消費(fèi)由“數(shù)量需求”向“質(zhì)量需求”轉(zhuǎn)變，健康產(chǎn)品的消 費(fèi)市場(chǎng)規(guī)模持續(xù)增長(zhǎng)，2021 年我國(guó)健康食品零售市場(chǎng)規(guī)模達(dá) 8742 億元，同比增長(zhǎng) 7%，其 中，營(yíng)養(yǎng)/功能強(qiáng)化型產(chǎn)品、天然產(chǎn)品及無(wú)有害成分的產(chǎn)品市場(chǎng)相對(duì)成熟，2016-2021 年市 場(chǎng)規(guī)模復(fù)合增速分別為 4%/6%/4%，有機(jī)產(chǎn)品與含健康成分的產(chǎn)品仍處快速增長(zhǎng)期， 2016-2021 年市場(chǎng)規(guī)模復(fù)合增速分別為 13%/18%；分品類看，低糖/無(wú)糖飲料、功能飲料、 含益生菌產(chǎn)品等均有廣闊發(fā)展空間。健康化產(chǎn)品的發(fā)展既映射了飲食健康化的趨勢(shì)，同時(shí) 亦將從需求端推動(dòng)食品添加劑向品質(zhì)化、健康化升級(jí)。

消費(fèi)意識(shí)轉(zhuǎn)變及健康素養(yǎng)提升促進(jìn)食品添加劑向健康化不斷發(fā)展。消費(fèi)意識(shí)：消費(fèi)升級(jí)之 下，疫情加速了消費(fèi)者意識(shí)的健康化轉(zhuǎn)變，據(jù) Mintel，疫情之后 67%/65%的受訪者增加了 學(xué)習(xí)健康知識(shí)與健康飲食的行為，蓋普索 2022 年定量調(diào)研亦顯示健康成為消費(fèi)者對(duì)食物最 主要的訴求。健康素養(yǎng)：據(jù)第十八屆中國(guó)食品科學(xué)技術(shù)學(xué)會(huì)，文化程度的提升將顯著提升 消費(fèi)者對(duì)于食品添加劑的關(guān)注度以及風(fēng)險(xiǎn)感知，我國(guó)居民受教育水平的持續(xù)提升帶動(dòng)了健 康素養(yǎng)水平的提升，消費(fèi)者對(duì)于食品添加劑的利弊形成更完善的認(rèn)識(shí)，并將進(jìn)一步推動(dòng)食 品食品添加劑的健康化之路向前推進(jìn)。

食品安全事件是強(qiáng)化消費(fèi)者健康教育與意識(shí)強(qiáng)化的重要契機(jī)，需在正確認(rèn)識(shí)的基礎(chǔ)上理性 看待。近幾年食品安全事件引發(fā)公眾對(duì)食品添加劑的關(guān)注，如三鹿三聚氰胺事件、雙匯瘦 肉精事件、白酒塑化劑事件等，以及 2022.10 月因短視頻平臺(tái)博主辛吉飛發(fā)布食品添加劑 勾兌制作食品的視頻，而引發(fā)的關(guān)于海內(nèi)外調(diào)味品添加劑標(biāo)準(zhǔn)的熱議。我們認(rèn)為，關(guān)于食 品安全的討論及其所引起的法律及輿論層面的關(guān)注，成為消費(fèi)者強(qiáng)化食品添加劑安全性與 健康性甄別能力的重要契機(jī)，倒逼上游生產(chǎn)者及購(gòu)買者規(guī)范食品添加劑的生產(chǎn)與使用，使 得食品添加劑真正做到安全、健康，促進(jìn)添加劑向健康化的方向進(jìn)行迭代。另一方面，監(jiān) 管機(jī)構(gòu)及媒體等亦須引導(dǎo)討論在理性的基礎(chǔ)上進(jìn)行，消費(fèi)者需正確認(rèn)識(shí)添加劑的利與弊。

食品添加劑健康化趨勢(shì)下的投資機(jī)遇

添加劑行業(yè)在監(jiān)管規(guī)范與健康需求的共同推動(dòng)下向著“安全、健康”方向發(fā)展。分品類看， 防腐劑/膨松劑/甜味劑是導(dǎo)致抽檢食品不合格的主要添加劑品類，在家庭端，調(diào)味品（如味 精、雞精、醬油等）中的增鮮劑亦是公眾長(zhǎng)期關(guān)注的焦點(diǎn)。本文對(duì)監(jiān)管層與消費(fèi)者核心關(guān) 注的防腐劑、增鮮劑、甜味劑三大品類的健康迭代方向進(jìn)行分析，我們看到在監(jiān)管的逐步 趨嚴(yán)與消費(fèi)者健康素養(yǎng)的逐步提升之下，食品添加劑行業(yè)沿著規(guī)范、安全、健康的趨勢(shì)向 前發(fā)展，添加劑龍頭及下游食品飲料龍頭亦有望通過把握添加劑的健康化迭代機(jī)遇，實(shí)現(xiàn) 新發(fā)展。

從添加劑內(nèi)部的品類迭代趨勢(shì)上，我們認(rèn)為“健康化”是大勢(shì)所趨，“性價(jià)比”是迭代催化 劑。本文通過分析對(duì)比三類食品添加劑（防腐劑、增鮮劑、甜味劑）內(nèi)部的品類迭代趨勢(shì)， 我們認(rèn)為：1）兼具性價(jià)比的健康添加劑最具增長(zhǎng)潛力：代表品類主要為甜味劑中的性價(jià)比 突出的健康化品種，如合成甜味劑中的安賽蜜、三氯蔗糖以及部分天然甜味劑（赤蘚糖醇、 甜菊糖），同時(shí)滿足消費(fèi)端的健康化需求與采購(gòu)端的性價(jià)比需求，迎來(lái)快速發(fā)展期；2）形 成極致健康化標(biāo)簽的零添加產(chǎn)品風(fēng)起：某些食品添加劑中的健康化品類價(jià)格較高，對(duì)其發(fā) 展造成影響，如防腐劑中的天然防腐劑（健康但缺乏性價(jià)比），在此背景下，防腐劑零添加 （通過生產(chǎn)工藝實(shí)現(xiàn)）因其健康化標(biāo)簽更為顯著，市場(chǎng)蓬勃增長(zhǎng)。

供給端，食品添加劑全球通用、制造屬性強(qiáng)，中國(guó)企業(yè)憑借性價(jià)比優(yōu)勢(shì)在全球市場(chǎng)占據(jù)優(yōu) 勢(shì)，龍頭通過產(chǎn)業(yè)鏈一體化布局/技術(shù)積累/規(guī)模效應(yīng)實(shí)現(xiàn)高占有率。食品添加劑的使用主要 源自于食品的外部化（包裝化、餐飲化等），歐美等發(fā)達(dá)國(guó)家是國(guó)內(nèi)食品添加劑企業(yè)早期發(fā) 展的主要市場(chǎng)，國(guó)內(nèi)企業(yè)依靠中國(guó)市場(chǎng)相對(duì)低廉的原料、勞動(dòng)力等，成本競(jìng)爭(zhēng)力相對(duì)突出， 國(guó)內(nèi)企業(yè)在健康添加劑品類的全球市場(chǎng)中亦占據(jù)領(lǐng)先份額，如 2021 年寧波王龍、醋化股份 等國(guó)內(nèi)企業(yè)的山梨酸鉀產(chǎn)量占全球產(chǎn)量的 80%，YE 龍頭安琪酵母全球產(chǎn)能市占率第一（超 25%），甜味劑中，金禾實(shí)業(yè)、山東康寶、科宏生物占據(jù)三氯蔗糖全球市場(chǎng)份額的第一、二、 四名，醋化股份、金禾實(shí)業(yè)在安賽蜜全球市場(chǎng)中形成雙寡頭格局，2019 年三元生物、保齡 寶在全球赤蘚糖醇市場(chǎng)排名第一、第三。隨著研發(fā)、生產(chǎn)、加工、制造工藝的漸進(jìn)性積累， 國(guó)內(nèi)企業(yè)出口優(yōu)勢(shì)逐步從性價(jià)比過渡至定價(jià)、技術(shù)等多維度領(lǐng)先的綜合優(yōu)勢(shì)，目前我國(guó)成 為諸多食品添加劑的全球生產(chǎn)中心。當(dāng)下國(guó)內(nèi)食品添加劑健康化浪潮迭起，為國(guó)內(nèi)企業(yè)提 供了新一輪增長(zhǎng)動(dòng)能。

防腐劑：防腐劑健康化、零添加風(fēng)起

防腐劑在食品安全保障中扮演重要角色，全球市場(chǎng)呈現(xiàn)平穩(wěn)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。微生物是導(dǎo)致食品 安全問題的主要因素之一，據(jù)國(guó)家市場(chǎng)監(jiān)管總局，微生物超標(biāo)是導(dǎo)致食品抽檢不合格的前 三大原因之一（2018-2022 年占所有不合格批次的 28%/24%/21%）。食品防腐劑是指能通 過抑制微生物的感染和繁殖從而防止食品腐敗變質(zhì)、延長(zhǎng)食品儲(chǔ)存期的一類食品添加劑， 防腐劑是防止食物腐壞、保障食品安全的方式之一，合理使用防腐劑利大于弊。食物防腐 方式多種多樣，包括腌漬、高溫、低溫、脫水等，但不同方法的適用對(duì)象與條件均有其局 限性，防腐劑一般不改變食品本身的口味及外形，且其殺菌抑菌的能力更強(qiáng)，是適用范圍 最廣的一種防腐方式，在全球防腐劑應(yīng)用中，抗微生物相關(guān)的功能需求占比約 3/4，防腐劑 在全球食品安全中發(fā)揮著至關(guān)重要的作用。 近年來(lái)食品添加劑過量使用等食品安全事件導(dǎo)致消費(fèi)者對(duì)食品添加劑的安全性仍產(chǎn)生負(fù)面 看法，我們認(rèn)為不應(yīng)拋開劑量談毒性，據(jù)《科技日?qǐng)?bào)》，食品添加劑的安全性評(píng)價(jià)中，系通 過動(dòng)物實(shí)驗(yàn)得到不產(chǎn)生任何不良影響的劑量，再除以保護(hù)系數(shù)（一般是 100 倍），作為對(duì)人 體安全的劑量。另一方面，部分防腐劑的安全性易被公眾忽視，據(jù)《山梨酸及其鹽的防腐 作用》（裴堃，2008），山梨酸鉀的毒副作用僅為食鹽的 1/2，是國(guó)際公認(rèn)安全的防腐劑。

防腐劑主要分為兩大類型：化學(xué)防腐劑：防腐功能顯著、抑菌范圍廣泛、種類豐富且價(jià)格 較低，但是過量攝入對(duì)人體健康可能造成損害，具體看：1）無(wú)機(jī)鹽防腐劑（亞硝酸鹽、硝 酸鹽、亞硫酸等）通過破壞微生物的細(xì)胞結(jié)構(gòu)進(jìn)行保鮮、保色，但是對(duì)人體健康易造成影 響，需精準(zhǔn)把控用量；2）酸性防腐劑（苯甲酸及其鹽類、山梨酸及其鹽類）在酸性環(huán)境中 可較好發(fā)揮防腐功能，且毒性較弱，尤其是山梨酸鉀，較苯甲酸鈉 PH 適用范圍更廣、毒性 更低，是最安全的防腐劑之一；3）酯類防腐劑（如對(duì)羥基苯甲酸酯類）的 PH 適用范圍較 酸類更廣且安全性較高（毒性高于山梨酸鈉但低于苯甲酸鈉），但缺點(diǎn)在于水溶性差且自身 具有一定氣味。天然防腐劑：主要利用植物、動(dòng)物或微生物的代謝產(chǎn)物等為原料，通過酶 法轉(zhuǎn)化、發(fā)酵等生產(chǎn)技術(shù)而制成，抗菌性強(qiáng)、安全性高、熱穩(wěn)定性好，但抑菌范圍相對(duì)局 限且價(jià)格較高。綜上，從安全性上，天然防腐劑、山梨酸鈉、酯類防腐劑較優(yōu)，但亦具有 一定缺點(diǎn)（天然防腐劑抑菌范圍窄、價(jià)格偏高，酯類防腐劑略有氣味），一般而言，國(guó)標(biāo)允 許范圍內(nèi)的添加劑按照用量標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行使用即可充分保障安全性。

海外對(duì)比：世界各國(guó)的防腐劑應(yīng)用種類各有不同，與美國(guó)相比，我國(guó)在常用化學(xué)合成及天 然食品防腐劑的使用種類、規(guī)定用量和應(yīng)用領(lǐng)域上差別不大，但國(guó)際上對(duì)苯甲酸及其鹽類 的使用存在一定爭(zhēng)議。健康與安全層面：苯甲酸及其鹽類的攝入量在 ADI 值范圍內(nèi)時(shí)對(duì)人 體無(wú)害，超量攝入則具有毒性。據(jù)《食品添加劑手冊(cè)》，人體每日每千克體重允許攝入的苯 甲酸及其鹽類的 ADI 量為 0-5mg/kg，60kg 的成年人每日容許攝入量約為 0-0.3g，當(dāng)攝入 量在此值范圍內(nèi)時(shí)，75-80%的苯甲酸可很快被降解并在 10-14h 內(nèi)全排出體外，長(zhǎng)期攝入 過量的苯甲酸及其鹽類可能會(huì)引起人慢性苯中毒，癥狀主要表現(xiàn)為神經(jīng)衰弱、記憶力衰退、 再生障礙性貧血等。我國(guó)及美國(guó)均規(guī)定苯甲酸及其鹽類在食品中的添加量不得高于 1g/kg， 日本規(guī)定苯甲酸及其鹽類只可用于人造黃油、魚子醬、糖漿、醬油、軟飲料、果醬和濃縮 果汁中。

據(jù) Fcat.MR 數(shù)據(jù)，2021 年全球食品防腐劑市場(chǎng)規(guī)模約 28 億美元（約 195 億人民幣），下 游肉類及烘焙需求貢獻(xiàn)了全球食品防腐劑行業(yè)超 50%的收入，預(yù)計(jì) 2022-2031 年全球食品 防腐劑市場(chǎng) CAGR 約 3.9%，將于 2031 年達(dá)到 41 億美元（約 285 億人民幣）。其中苯甲酸 及其鹽類與山梨酸及其鹽類是重要的化學(xué)防腐劑，2021 年全球苯甲酸鈉/山梨酸鉀銷售收入 為 19/26 億元人民幣，預(yù)計(jì) 2022-2030 年 CAGR 為 3.3%/4.8%，山梨酸及其鹽類安全性顯 著但價(jià)格略高，滲透率有望小步提升，此外天然防腐劑的市場(chǎng)規(guī)模亦在持續(xù)增長(zhǎng)，但由于 價(jià)格高昂，天然防腐劑的市場(chǎng)規(guī)模增速（2014-2020 年 CAGR 為 3.5%）呈現(xiàn)出相對(duì)平穩(wěn) 的態(tài)勢(shì)。

從競(jìng)爭(zhēng)格局來(lái)看，苯甲酸（及其鹽類）與山梨酸（及其鹽類）均呈現(xiàn)高集中、中國(guó)企業(yè)占 優(yōu)的局面，1）苯甲酸及其鹽類：按銷售收入，2021 年全球五大苯甲酸/苯甲酸鈉制造商集 中度已提升至 93.3%/79.1%（同比+4.4/6.9pct），中國(guó)企業(yè)占半壁江山（分別占 51%/40%）， 2021 年 FoodTalks 全球食品防腐劑企業(yè)榜顯示，德企 LANXESS 為全球第一梯隊(duì)，國(guó)內(nèi)龍 頭中武漢有機(jī)、王龍集團(tuán)、醋化股份等市占率亦處前列；2）山梨酸及其鹽類：據(jù) FoodTalks， 目前我國(guó)是山梨酸（鉀）的第一大生產(chǎn)國(guó)，2021 年實(shí)際產(chǎn)量約 8 萬(wàn)噸，約占全球總產(chǎn)量的 80%，新思界則指出 2020 年我國(guó)產(chǎn)能占全球的 95%左右，其中寧波王龍和醋化股份龍頭 地位穩(wěn)固，金能科技、潤(rùn)普食品處于第二梯隊(duì)。

迭代趨勢(shì)：健康化防腐劑發(fā)展為大勢(shì)所趨，但增速受制于其高昂的價(jià)格，在此背景下，醬油、 無(wú)糖飲料等應(yīng)用領(lǐng)域通過“工藝防腐”逐步向防腐劑零添加發(fā)展。目前海天、千禾、李錦記、 龜甲萬(wàn)等品牌均推出“零添加”醬油，國(guó)內(nèi)眾多無(wú)糖飲料品牌也逐步實(shí)現(xiàn)了防腐劑零添加， 其中元?dú)馍质菄?guó)內(nèi)首家在碳酸飲料中不添加防腐劑的食品企業(yè)。隨著消費(fèi)者對(duì)食品安全、 健康意識(shí)的增強(qiáng)，國(guó)內(nèi)“防腐劑零添加”的醬油、飲料等產(chǎn)品受到消費(fèi)者青睞。

1）防腐劑零添加醬油：據(jù)千禾官方微信平臺(tái)，醬油實(shí)現(xiàn)防腐劑零添加的原理在于：1）醬 油釀造過程中如高溫蒸煮等程序可以殺菌，后續(xù)發(fā)酵、成品裝罐過程中嚴(yán)格控制無(wú)菌環(huán)境 可避免醬油被雜菌污染；2）醬油在釀造過程中水解產(chǎn)生乙醇和各種氨基酸及苯丙酮酸、苯 乙酸及苯甲酸等物質(zhì)，本身具備一定防腐抑菌能力；3）醬油中的可溶性無(wú)鹽固形物，包括 可溶性蛋白質(zhì)、多肽、寡肽、維生素、礦物質(zhì)等，可以抑制水活度，從而抑制微生物生長(zhǎng)， 達(dá)到保鮮目的；4）醬油釀造過程中會(huì)加入較多鹽，鹽具有極強(qiáng)殺菌能力，保證了釀造醬油 不添加防腐劑也可以較長(zhǎng)時(shí)間保鮮。

2）防腐劑零添加無(wú)糖飲料：不同于醬油在釀造過程中通過發(fā)酵產(chǎn)生殺菌物質(zhì)及通過加鹽抑制 微生物達(dá)到防腐效果，無(wú)糖飲料實(shí)現(xiàn)防腐劑零添加的主要途徑是借助生產(chǎn)流程的無(wú)菌化處理 以及無(wú)菌灌裝技術(shù)。酸性飲料無(wú)菌熱灌裝技術(shù)：元?dú)馍植捎脽o(wú)菌碳酸灌裝技術(shù)，引進(jìn)“吹 瓶機(jī)”以保證瓶子即吹即用避免污染，同時(shí)配備無(wú)菌水設(shè)備以保證水源經(jīng)過 RO 反滲透凈水 機(jī)、無(wú)菌水設(shè)備的過濾滅菌后達(dá)到純凈效果，此外還引入了“無(wú)菌一體機(jī)”，以實(shí)現(xiàn)空瓶、瓶 蓋的殺菌清洗等功能，實(shí)現(xiàn)領(lǐng)先的 Log6（微生物污染概率<1 />000000）微生物控制水平。 中性飲料無(wú)菌冷灌裝技術(shù)：相比碳酸飲料，茶飲料等中性飲料對(duì)無(wú)菌生產(chǎn)及灌裝技術(shù)要求更 高，農(nóng)夫山泉早在 2011 年即搭建了 Log6 無(wú)菌冷灌裝生產(chǎn)線用于生產(chǎn)東方樹葉無(wú)糖茶。

對(duì)待“零防腐劑”產(chǎn)品應(yīng)當(dāng)理性、辯證。一方面，“零添加劑≠安全健康”，食品的腐敗與 防腐對(duì)消費(fèi)者的健康具有直接影響，盲目追求“零防腐劑”并非是理性的健康觀念，大部 分食品的生產(chǎn)、包裝難以實(shí)現(xiàn)完全的無(wú)菌，防腐是保障食品安全的關(guān)鍵一環(huán)。另一方面，“零 防腐劑≠零防腐”，一些食品中雖未加入傳統(tǒng)意義上的化學(xué)合成防腐劑，但是為防止微生物 超標(biāo)仍會(huì)通過添加大量的鹽、糖、酒精等實(shí)現(xiàn)防腐功能，對(duì)人體健康仍會(huì)造成危害。

增鮮劑：酵母提取物具增長(zhǎng)潛力

增鮮劑（又稱鮮味劑）是指具有鮮美的味道、可用于補(bǔ)充或增強(qiáng)食品風(fēng)味的一類物質(zhì)。目 前我國(guó)常用的增鮮劑約有 40 余種，根據(jù)其來(lái)源可分為動(dòng)物性、植物性、微生物和化學(xué)合成 增味劑等，根據(jù)其發(fā)展順序可分為第一代鮮味劑（谷氨酸鈉）、第二代鮮味劑（I+G）和第 三代非添加劑的天然添加物（動(dòng)植物蛋白質(zhì)水解物、酵母提取物 YE）等。 迭代趨勢(shì)：增鮮劑沿著高效、健康兩條路徑迭代發(fā)展。第一代鮮味劑味精系人工提取谷氨 酸鈉所得，穩(wěn)定性好、價(jià)格較低，聯(lián)合國(guó)糧農(nóng)組織和世界衛(wèi)生組織認(rèn)為，味精食用安全， 無(wú)須限量的規(guī)定，但實(shí)際消費(fèi)中，味精對(duì)人體健康的影響問題一直存在較多爭(zhēng)議，據(jù)《食 品工業(yè)科技》：1）味精長(zhǎng)時(shí)間處于高溫下（120℃以上）易變?yōu)榻构劝彼徕c，產(chǎn)生致癌物質(zhì)； 2）過量攝取可能具有毒性作用，包括肥胖、高胰島素血癥、中樞神經(jīng)系統(tǒng)和生殖系統(tǒng)異常 及腎損傷等。第二代鮮味劑 I+G（呈味核苷酸類）口感豐富、鮮度高，鮮味閾值顯著低于 味精（提鮮效率更高），與味精混合使用后提鮮效果可提升 20-30 倍，俗稱“強(qiáng)力味精”， 提鮮性價(jià)比具有顯著優(yōu)勢(shì)，隨著餐飲市場(chǎng)的擴(kuò)張實(shí)現(xiàn)較快發(fā)展；第三代 YE（酵母提取物） 為天然提取的增鮮物質(zhì)，不屬于食品添加劑范疇，其以高蛋白的食用酵母為原料，利用現(xiàn) 代生物技術(shù)通過酵母細(xì)胞自溶破壁/酵母自身的酶系/酶制劑等對(duì)細(xì)胞質(zhì)進(jìn)行水解，為更加天 然、健康的提鮮物。

海外對(duì)比：YE 具有強(qiáng)健康屬性，不屬于食品添加劑范疇，乘勢(shì)零添加、發(fā)展空間廣闊。和 味精、I+G 相比，YE 是食品而非食品添加劑，可在零添加產(chǎn)品的生產(chǎn)中發(fā)揮增鮮、美味的 功能。據(jù)產(chǎn)業(yè)信息網(wǎng)，21 年國(guó)內(nèi) YE 在鮮味劑中的滲透率在 10%左右，而歐美日等發(fā)達(dá)國(guó) 家市場(chǎng)中 YE 在鮮味劑中的占比在 30-40%左右，據(jù)阿爾法工廠研究院，全球平均滲透率在 22%左右。酵母抽提物是更加天然的增鮮提味物質(zhì)，最大優(yōu)勢(shì)在于可在提鮮同時(shí)滿足減鹽、 降糖、減脂的需求，在消費(fèi)健康化風(fēng)潮下具有廣闊的發(fā)展空間。1）天然屬性、更加健康： YE 是從酵母中提取的天然物質(zhì)，包含 18 種以上氨基酸、多種微量元素和維生素等有效成 分，而味精為以谷氨酸鈉為主要成分的化工添加劑；2）提鮮同時(shí)實(shí)現(xiàn)減鹽、減糖、減脂： YE 可以增強(qiáng)人體味覺中的鮮味受體接收功能，增強(qiáng)鮮味感知時(shí)間，進(jìn)而幫助消費(fèi)者日常飲 食中在減少鹽分?jǐn)z入的同時(shí)感受到相同程度的咸味。與之類似，YE 亦可提升食物味道的持 久度，提升食品乳脂感，進(jìn)而在減糖、減脂同時(shí)保持食物口感。據(jù) Springer 官網(wǎng)，YE 可在 保持食物風(fēng)味一致同時(shí)減少 30%的鹽、糖及脂肪攝入。

YE 對(duì)味精等傳統(tǒng)增鮮劑的替代為大勢(shì)所趨，根據(jù)我們的測(cè)算國(guó)內(nèi) YE 年需求量的理論空間 在 30-40 萬(wàn)噸左右，較 21 年 10 萬(wàn)噸左右的年產(chǎn)量仍有 2-3 倍提升空間，未來(lái)增長(zhǎng)空間廣 闊。我們認(rèn)為，伴隨著消費(fèi)者健康意識(shí)增強(qiáng)，YE 有望逐步完成市場(chǎng)導(dǎo)入，下游滲透率在低 基數(shù)下具備較大提升空間。我們從下游應(yīng)用的角度測(cè)算國(guó)內(nèi) YE 市場(chǎng)空間。YE 作為一種具 有提鮮、平衡異味作用的純天然鮮味劑，廣泛運(yùn)用于調(diào)味品及食品加工各領(lǐng)域，我們匯總 醬油、食醋、調(diào)味醬、方便面、餅干、肉制品等 YE 重點(diǎn)下游行業(yè)，并假設(shè) YE 在各下游行 業(yè)的滲透率可達(dá)到 30%-40%左右（為目前歐美主要國(guó)家 YE 滲透率水平），則國(guó)內(nèi) YE 年需 求量的理論空間在 30-40 萬(wàn)噸左右，較 21 年 10 萬(wàn)噸左右的年產(chǎn)量仍有 2-3 倍增量空間。

競(jìng)爭(zhēng)格局：YE 是將酵母細(xì)胞內(nèi)的蛋白質(zhì)降解為氨基酸和多肽，將核酸分解為核苷酸的產(chǎn)物， 為酵母的深加工產(chǎn)品，酵母菌種及生產(chǎn)工藝的積淀、酵母自溶生產(chǎn)環(huán)節(jié)的 Know-how 是核 心壁壘，在酵母生產(chǎn)環(huán)節(jié)菌種、生產(chǎn)工藝的漸進(jìn)性積累是進(jìn)入 YE 市場(chǎng)的先決條件。安琪 酵母為全球最大的 YE 生產(chǎn)商，據(jù)公司年報(bào)，安琪 2021 年 YE 年產(chǎn)能約 8.3 萬(wàn)噸，占全球 產(chǎn)能比例超過 25%，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)份額超過 60%，已奠定市場(chǎng)領(lǐng)先地位，有望最大程度享受行 業(yè)擴(kuò)容紅利。

甜味劑：無(wú)糖化消費(fèi)趨勢(shì)下多品類乘勢(shì)而上

甜味劑乘勢(shì)“減糖”的全球化趨勢(shì)快速發(fā)展。據(jù)《食品甜味劑科學(xué)共識(shí)（2022）》，甜味劑是 能夠賦予食品甜味、只提供較少能量或不提供能量的食品添加劑。世界衛(wèi)生組織(WHO)于 2015 年發(fā)布《成年人和兒童食糖攝入指南》，指出游離糖的攝入會(huì)導(dǎo)致人體總能量攝入過多， 降低高營(yíng)養(yǎng)素形式能量的攝入，從而導(dǎo)致 II 型糖尿病、心腦血管疾病、高血壓、齲齒患病風(fēng) 險(xiǎn)。世界多國(guó)出臺(tái)針對(duì)高糖領(lǐng)域食品的征稅政策，通過抬升飲料零售價(jià)格、鼓勵(lì)廠商引入代 糖、強(qiáng)化消費(fèi)者減糖教育等推進(jìn)減糖，中國(guó)雖無(wú)糖稅，但也出臺(tái)相關(guān)政策推行減糖，2019 年 國(guó)務(wù)院發(fā)布的《健康中國(guó)行動(dòng)（2019-2023）》亦提出，“提倡食品生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)者使用食品安全 標(biāo)準(zhǔn)允許使用的天然甜味物質(zhì)和甜味劑取代蔗糖”、“提倡城市高糖攝入人群減少食用含蔗糖 飲料和甜食，選擇天然甜味物質(zhì)和甜味劑替代蔗糖生產(chǎn)的飲料和食品”。 目前我國(guó)批準(zhǔn)使用的甜味劑有二十余種，包括天然營(yíng)養(yǎng)型甜味劑（赤蘚糖醇、木糖醇、麥芽 糖醇等）、天然非營(yíng)養(yǎng)型甜味劑（甜菊糖苷、羅漢果甜苷、甘草酸銨等）和合成甜味劑（甜蜜 素、糖精、阿斯巴甜、安賽蜜、三氯蔗糖等）。據(jù)智研咨詢，2021 年我國(guó)甜味劑產(chǎn)量 25.3 萬(wàn) 噸，同比+9.5%，17-21 年 CAGR 為 9.7%，成本優(yōu)勢(shì)與減糖健康趨勢(shì)下，仍處較快增長(zhǎng)期。

海外對(duì)比：部分合成甜味劑的健康問題具有爭(zhēng)議性，我國(guó)合成甜味劑的品類較多但均規(guī)定了 使用劑量以保障安全。美國(guó)食品藥品監(jiān)督管理局（FDA）針對(duì)安賽蜜、阿斯巴甜、紐甜、食 用糖精和三氯蔗糖等 5 種非營(yíng)養(yǎng)性甜味劑制定了日容許攝入量。針對(duì)有致癌風(fēng)險(xiǎn)的甜蜜素， 美日等國(guó)已明確禁用，而在我國(guó)、歐盟等地仍允許使用，但對(duì)其日最大攝入量進(jìn)行嚴(yán)格規(guī)定。 此外，針對(duì)其他人工合成甜味劑，我國(guó)對(duì)日最大攝入量均進(jìn)行規(guī)定，以保障使用安全。

迭代趨勢(shì)：成本優(yōu)勢(shì)推動(dòng)合成甜味劑增長(zhǎng)，健康優(yōu)勢(shì)打造天然甜味劑廣闊空間。2019 年， 全球糖類消費(fèi)中，蔗糖仍占較大份額（78%），隨著全球“減糖”運(yùn)動(dòng)的持續(xù)發(fā)展，我們認(rèn) 為甜味劑的滲透率將逐步提升，從品類趨勢(shì)上： 1）合成甜味劑：相較蔗糖，合成甜味劑價(jià)甜比更高（成本更低）、不升糖（更健康）且應(yīng) 用場(chǎng)景更廣泛，合成甜味劑經(jīng)歷了從糖精→甜蜜素→阿斯巴甜→安賽蜜→三氯蔗糖的迭代 發(fā)展，在口味（更像蔗糖）與安全（對(duì)健康影響更?。┓矫娉掷m(xù)優(yōu)化，從具體品類看，糖 精、甜蜜素、阿斯巴甜作為前三代合成甜味劑，價(jià)甜比低、性價(jià)比高，仍是使用較多的合 成甜味劑（2019 年在全球合成甜味劑產(chǎn)量中占比 12%/46%/16%），但是因安全性不足，產(chǎn) 銷量增長(zhǎng)動(dòng)能較弱（16-19 年我國(guó)阿斯巴甜產(chǎn)量年復(fù)合增速為-14%），安賽蜜與三氯蔗糖作 為第四、五代合成甜味劑，相對(duì)安全且價(jià)甜比高，產(chǎn)量增速較快（16-19 年產(chǎn)量 CAGR 分 別為 10%/19%）。

2）天然甜味劑：健康進(jìn)階產(chǎn)品，高安全性打開未來(lái)成長(zhǎng)空間，甜菊糖苷/赤蘚糖醇優(yōu)勢(shì)更 加突出。相較于合成甜味劑，天然甜味劑憑借更好的口感及更優(yōu)的健康屬性加速增長(zhǎng)，據(jù) 英敏特，2010-2020 年全球天然甜味劑的使用量占比由 8.2%上升至 29.4%。在我國(guó)，隨著 下游無(wú)糖飲料等健康消費(fèi)市場(chǎng)的崛起，高甜度與高價(jià)甜比的甜菊糖苷市場(chǎng)加速擴(kuò)容，據(jù)觀 研天下，預(yù)計(jì) 2020-2027 年我國(guó)甜菊糖苷市場(chǎng)規(guī)模 CAGR 為 12.5%，顯著高于全球水平 （8.4%）；赤蘚糖醇甜度與價(jià)甜比較低，多作為健康化的填充甜味劑同其他高倍甜味劑進(jìn)行 復(fù)配，2015-2019 年我國(guó)赤蘚糖醇產(chǎn)量 CAGR 為 29.7%，增速亦高于全球水平（14.5%）。

據(jù) IHS，2016 年我國(guó)高倍甜味劑產(chǎn)量占全球的 77%，消費(fèi)量?jī)H占 32%，我國(guó)廠商依托產(chǎn)業(yè) 鏈一體化/研發(fā)/成本優(yōu)勢(shì)，成為全球甜味劑的主要生產(chǎn)國(guó)與出口國(guó)，同時(shí)依托于國(guó)內(nèi)健康化 飲食的浪潮，有望實(shí)現(xiàn)快速成長(zhǎng)。1）三氯蔗糖、安賽蜜：金禾實(shí)業(yè)為龍頭，其憑借生產(chǎn)技 術(shù)突破（提升品質(zhì)、獲得率、穩(wěn)定性），并向上游布局三氯蔗糖（主要原材料為氯化亞砜與 DMF）與安賽蜜（主要原材料為雙乙烯酮）的配套產(chǎn)能，形成品質(zhì)與成本優(yōu)勢(shì)；2）赤蘚糖 醇：目前全球赤蘚糖醇產(chǎn)業(yè)生產(chǎn)中心設(shè)在中國(guó)，國(guó)內(nèi)生產(chǎn)商主要有三元生物、保齡寶和諸 城東曉，2019 年三元生物的產(chǎn)能在全球占據(jù) 33%份額，其依托中國(guó)山東領(lǐng)先的玉米（赤蘚 糖醇原材料）深加工產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢(shì)及勞動(dòng)力優(yōu)勢(shì)，疊加生產(chǎn)工藝的不斷精進(jìn)，成長(zhǎng)為全球赤蘚 糖醇生產(chǎn)制造中心，在性價(jià)比、技術(shù)等多維度形成競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)領(lǐng)跑行業(yè)；3）甜菊糖：諸城浩 天、山東圣香遠(yuǎn)、山東華仙、萊茵生物、晨光生物是國(guó)內(nèi)主要玩家，萊茵生物實(shí)現(xiàn)解決甜 菊糖后苦味的技術(shù)突破，晨光生物則依托在植提行業(yè)的一體化產(chǎn)業(yè)鏈布局甜菊糖，公司在 贊比亞布局原材料基地、并在甜葉菊溶劑中提取出 di-CQA 新成分，通過上游原材料基地的 全球性布局、多種類提取降低產(chǎn)品綜合成本，形成競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

重點(diǎn)公司分析

安琪酵母

在國(guó)內(nèi)酵母市場(chǎng)以 61%的市占率穩(wěn)居第一，同期全球市占率 19%，位居第二。安琪酵母憑 借在酵母生產(chǎn)環(huán)節(jié)菌種、生產(chǎn)工藝的漸進(jìn)性積累，向下游延展進(jìn)入酵母抽提物市場(chǎng)，目前 已經(jīng)成長(zhǎng)為全球最大的酵母抽提物（YE）供應(yīng)商。據(jù)公司年報(bào)，安琪 2021 年 YE 產(chǎn)能約 8.3 萬(wàn)噸，占全球產(chǎn)能比例超過 25%，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)份額超過 60%。YE 作為更加天然的增鮮提 味物質(zhì)，可以替代味精，在提鮮同時(shí)滿足減鹽、降糖、減脂的需求，在健康化消費(fèi)趨勢(shì)下 有望充分受益，實(shí)現(xiàn)滲透率的快速提升。 短期看，添加劑輿論事件引發(fā)消費(fèi)者對(duì)配料表的關(guān)注，酵母抽提物有望間接受益。YE 為酵 母深加工產(chǎn)品，本質(zhì)上仍為食品而非添加劑，相較味精、I+G 等化學(xué)添加劑更加天然健康， 有望充分受益消費(fèi)者對(duì)添加劑關(guān)注度的提升，實(shí)現(xiàn)對(duì)味精等化學(xué)增鮮劑的加速替代。中長(zhǎng) 期看，健康化消費(fèi)趨勢(shì) YE 對(duì)味精等傳統(tǒng)增鮮劑的替代為大勢(shì)所趨，我們預(yù)計(jì)國(guó)內(nèi) YE 需求 量的理論空間在 30-40 萬(wàn)噸左右，較 21 年 10 萬(wàn)噸左右的產(chǎn)量仍有 2-3 倍提升空間，未來(lái) 增長(zhǎng)空間廣闊。

晨光生物

晨光生物：植物提取行業(yè)龍頭，海外市場(chǎng)開拓卓有成效。公司深耕天然植物提取物細(xì)分領(lǐng) 域，目前形成了成熟的多品種發(fā)展模式，其中：1）主力產(chǎn)品：辣椒紅（著色劑）、辣椒精 （香精）、葉黃素（著色劑、營(yíng)養(yǎng)劑）已位居世界第一；2）梯隊(duì)品種：公司持續(xù)打造出花 椒提取物、甜菊糖、番茄紅素、姜黃素、葡萄籽提取物、迷迭香提取物等規(guī)模較大的第二 梯隊(duì)品種目前仍處上升階段。公司在打造大單品的過程中不斷強(qiáng)化核心能力，形成可復(fù)制 的擴(kuò)品種發(fā)展路徑，未來(lái)將有更多品種位居世界第一或前列，逐步實(shí)現(xiàn)“十個(gè)左右世界第 一或前列產(chǎn)品”的階段目標(biāo)。中長(zhǎng)期看，公司有望向下游保健品、中藥或相關(guān)配方業(yè)務(wù)延 伸，發(fā)展平臺(tái)廣闊。

隨著研發(fā)、生產(chǎn)、加工、制造工藝的漸進(jìn)性積累，晨光生物已然構(gòu)筑研發(fā)實(shí)力及良好的成 本控制能力等綜合制造優(yōu)勢(shì)： 1）研發(fā)實(shí)力強(qiáng)勁，提取物綜合利用率行業(yè)領(lǐng)先，依靠技術(shù)領(lǐng)先在提取過程中節(jié)約成本。在 辣椒紅/辣椒精的生產(chǎn)中，公司以獨(dú)創(chuàng)成套加工設(shè)備和高效逆流連續(xù)萃取工藝實(shí)現(xiàn)了規(guī)模化、 連續(xù)化、自動(dòng)化生產(chǎn)，其自主研發(fā)的混合溶劑提取工藝實(shí)現(xiàn)了色素和辣素的兼顧，辣素提 取率提至 98%以上；在番茄紅素的生產(chǎn)中，不同于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手采用番茄醬作為提取原材料， 公司具備從番茄皮籽中提取的技術(shù)專利，番茄皮籽系生產(chǎn)番茄醬的副產(chǎn)品，原材料獲取成 本較低；在甜菊葉的生產(chǎn)中，公司率先研發(fā)出溶劑提取的方法，能提取出 di-CQA 新成分， 通過同一過程中的多種類提取降低了產(chǎn)品的綜合成本。 2）原材料產(chǎn)地全球布局，主要原材料成本低于同行 5%-10%。公司充分利用國(guó)內(nèi)特有的地 理環(huán)境和氣候條件，在新疆喀什、云南騰沖種植萬(wàn)壽菊，在河北曲周布局甜葉菊生產(chǎn)基地， 同時(shí)公司積極在全球范圍內(nèi)配置資源，目前已在印度的優(yōu)質(zhì)辣椒產(chǎn)區(qū)設(shè)立了子公司、在緬 甸發(fā)展萬(wàn)壽菊（葉黃素原料）種植、在贊比亞試種辣椒/萬(wàn)壽菊/甜葉菊等農(nóng)作物，并在美國(guó) 布局番茄紅素生產(chǎn)項(xiàng)目，為尋找新基地做嘗試。未來(lái)有望通過布局優(yōu)質(zhì)原材料基地、優(yōu)化 育種技術(shù)進(jìn)一步降低原材料成本、提升利潤(rùn)空間。

千禾味業(yè)

短期看，添加劑輿論事件加速“零添加”消費(fèi)者教育。消費(fèi)者對(duì)于添加劑的關(guān)注度提升有 效帶動(dòng)零添加產(chǎn)品動(dòng)銷，公司緊抓輿論窗口、強(qiáng)化線上線下宣傳及千禾品牌同零添加的綁 定，據(jù)魔鏡數(shù)據(jù)，10 月千禾味業(yè)天貓?zhí)詫?京東銷售額同增 153%/216%，顯著受益。

中長(zhǎng)期看，“零添加”滲透率持續(xù)提升為大勢(shì)所趨，公司憑借先發(fā)優(yōu)勢(shì)充分受益。 對(duì)標(biāo)日本，自 80 年代國(guó)民低鹽運(yùn)動(dòng)起，醬油市場(chǎng)沿低鹽醬油→丸大豆醬油→有機(jī)醬油→鮮 榨醬油的品質(zhì)化、健康化路徑發(fā)展，據(jù)日本醬油協(xié)會(huì)，醬油原材料中用于提鮮的氨基酸類 占比由 6%（1984 年）下降至 3%（2019 年），而 2018 年日本使用“本釀造”方法釀造的 “零添加”產(chǎn)品占比達(dá)到 88%。 國(guó)內(nèi)展望，一方面，具有較強(qiáng)消費(fèi)能力與健康意識(shí)的中產(chǎn)階級(jí)是零添加產(chǎn)品的主要消費(fèi)群 體，據(jù)麥肯錫，2018 年我國(guó)中產(chǎn)階級(jí)及以上人群約 4 億人，假定年增 8%，則 2020/2025 年增長(zhǎng)至 4.7/6.9 億人，分別對(duì)應(yīng) 500ml/瓶的醬油需求 29/43 億瓶（假設(shè)人均消費(fèi)量 3.6kg/ 年，醬油密度 1.15g/ml），千禾 20 年零添加醬油消費(fèi)量約 1.7 億瓶（約 10 萬(wàn)噸），2020 年 滲透率 6.0%，中產(chǎn)階級(jí)消費(fèi)群體的擴(kuò)大及零添加醬油滲透率的提升奠定零添加市場(chǎng)擴(kuò)展基 礎(chǔ)；另一方面，2021 年以來(lái)，海天發(fā)力推廣大單品金標(biāo) 0 添加、千禾新推出標(biāo)準(zhǔn)版零添加 醬油，終端售價(jià)在 10 元左右，滿足廣闊的下沉市場(chǎng)對(duì)于健康化產(chǎn)品的消費(fèi)需求，市場(chǎng)有望 加速擴(kuò)容。據(jù)馬上贏對(duì)線下商超及便利店的數(shù)據(jù)監(jiān)測(cè)，相較 2020 年，2021 年 10 元以上醬 油銷售額占比提升 4.8pct 至 58%，其中 10-20 元的產(chǎn)品占比提升最快（+4.6pct），中檔產(chǎn) 品的健康化升級(jí)空間可觀。

“零添加”加速擴(kuò)容，公司先發(fā)優(yōu)勢(shì)凸顯。2022.12.1 日公司公告擬向不超過 73 名激勵(lì)對(duì) 象授予不超過 693 萬(wàn)股限制性股票（占總股本 0.72%），考核 23-25 年收入不低于 30.8/36.4/42.0 億，或凈利潤(rùn)（扣非扣費(fèi)，下同）不低于 5.6/6.6/7.6 億，對(duì)應(yīng) 22-25 年收 入 CAGR 22%或凈利潤(rùn) CAGR 36%，此外實(shí)控人伍超群先生擬定增募資 5~8 億元，用于 60 萬(wàn)噸調(diào)味品產(chǎn)能建設(shè)。我們認(rèn)為，激勵(lì)草案修訂后收入及利潤(rùn)的高增長(zhǎng)目標(biāo)將有效激發(fā) 內(nèi)部動(dòng)能，大股東定增彰顯定力與信心，產(chǎn)能建設(shè)夯實(shí)長(zhǎng)期發(fā)展。展望 2023 年，“零添加” 市場(chǎng)紅利有望不斷兌現(xiàn)，公司積極把握促進(jìn)收入端規(guī)模擴(kuò)張，利潤(rùn)端有望得益于新豆價(jià)格 的下行與費(fèi)用精細(xì)化管控。

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