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本文由智通財(cái)經(jīng)APP特約研究員“冷霏”供稿。文中觀點(diǎn)不代表智通財(cái)經(jīng)觀點(diǎn)。

香港本地醫(yī)美股必瘦站（01830）2月8日放量了，漲幅16%，成交量4168萬(wàn)，是平時(shí)的4-5倍。大漲之后，依然極度低估：

一、罕見低估的醫(yī)美服務(wù)股 

醫(yī)美是長(zhǎng)期賽道，是AH的熱門風(fēng)口。朗姿股份三個(gè)月翻倍，四環(huán)醫(yī)藥因?yàn)槿舛舅貎芍芊?，華熙生物、愛美客的走勢(shì)之強(qiáng)更不用說了。必瘦站從事的是無創(chuàng)醫(yī)美，連鎖經(jīng)營(yíng)，屬于醫(yī)美服務(wù)，比較接近對(duì)標(biāo)的是A股朗姿股份。朗姿股份是有創(chuàng)醫(yī)美，市值106億元，今年醫(yī)美業(yè)務(wù)利潤(rùn)1億元左右，市場(chǎng)給予的估值是動(dòng)態(tài)100倍左右。而必瘦站19財(cái)年凈利潤(rùn)3.6億元港幣，21財(cái)年預(yù)計(jì)4.8億元左右，動(dòng)態(tài)PE僅有10PE, 作為能簡(jiǎn)單復(fù)制的連鎖經(jīng)營(yíng)模式，10PE的必瘦站，25-30%未來業(yè)績(jī)?cè)鏊伲@然是極度低估的。

二、老千股存疑是必瘦站長(zhǎng)期低估的主要原因，高分行、股東增持紀(jì)錄可排除老千質(zhì)疑
過去幾年，必瘦站雖然年化業(yè)績(jī)?cè)鏊?0%左右，但估值中樞長(zhǎng)期在10PE左右波動(dòng)。低估值的主因是香港本地股老千眾多，必瘦站需向大陸投資者自證自己不是老千。即便大陸背景的澳優(yōu)、原生態(tài)牧業(yè)、甚至中國(guó)飛鶴曾都面臨著財(cái)務(wù)造假或老千的質(zhì)疑，何況必售站。應(yīng)該說，港股小盤股都天然面連著老千質(zhì)疑。其實(shí)證明自己不是老千比做空機(jī)構(gòu)指責(zé)其是老千要難得多! 是不是老千，需要較長(zhǎng)的時(shí)間軌跡來證明。

必瘦站上市已8年，長(zhǎng)期高分紅，分紅比率長(zhǎng)期高于100%，極為罕見。上市以來僅ipo融資2.2億元，無增發(fā)，累計(jì)分紅13億元。大股東在2019財(cái)年年報(bào)分紅時(shí)放棄2億多分紅，選擇以股代息增持股票，21年最近一次還以3.22元的價(jià)格增持80多萬(wàn)股。目前歐陽(yáng)家族持股比例高達(dá)70%+，老千動(dòng)機(jī)不強(qiáng)，且財(cái)務(wù)報(bào)表中其他應(yīng)收款等藏污納垢科目很干凈。

基于以上幾點(diǎn)，我認(rèn)為老千質(zhì)疑可排除，必瘦站應(yīng)可參照朗姿股份、或九毛九、海底撈、海吉亞、?，斞劭啤⒌乱暭训冗B鎖服務(wù)企業(yè)估值。二級(jí)市場(chǎng)如持續(xù)放量上漲，就有可能跳出歷史的低估值束縛。

三、如何給必瘦站估值

根據(jù)雪球球友“不明謠言的群眾nemo”不完全統(tǒng)計(jì)，必瘦站存量門店29家店，大陸營(yíng)收占比接近40%。去年底，必瘦站財(cái)務(wù)總監(jiān)在傳媒午宴中透露，必瘦站計(jì)劃香港新開3家，澳門新開3家，澳洲新開3家，大陸二線城市計(jì)劃增開門店，目測(cè)開店數(shù)量增速20%, 加上老店的同店銷售增長(zhǎng)，以及必瘦站固定成本高、可變成本低帶來的經(jīng)營(yíng)杠桿，預(yù)計(jì)未來必瘦站可以保持30%左右的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。2020年11月10日，公司公告10月份合約銷售增長(zhǎng)31%。11月12日公告，雙十一期間的11天公司合約銷售高達(dá)44%。

至于估值，先不仰望100PE的朗姿股份，畢竟在A股，沒有可比性。就拿港股的幾個(gè)連鎖服務(wù)股來說，海底撈40%左右增速，動(dòng)態(tài)70PE, 九毛九60%左右增速，動(dòng)態(tài)90PE, 海吉亞醫(yī)療動(dòng)態(tài)100PE左右。這幾個(gè)連鎖股的PEG普遍在1.5左右。按必瘦站30%業(yè)績(jī)?cè)鏊?，考慮1.5倍peg，應(yīng)該按照45倍PE估值，即便考慮小盤股的流動(dòng)性折扣，至少給30PE似乎才算公允。當(dāng)前10PE估值的必瘦站，合理估值能到130億港幣嗎？拭目以待。

退一步講，股息率高達(dá)10%的必瘦站，業(yè)績(jī)?cè)鏊?5-30%，就算股價(jià)長(zhǎng)期趴窩10PE估值，也是很不錯(cuò)的投資標(biāo)的。

四、與本地醫(yī)股香港醫(yī)思醫(yī)療（02138）的比較

醫(yī)思醫(yī)療（02138）是有創(chuàng)醫(yī)美，完全對(duì)標(biāo)朗姿股份，最近受益醫(yī)美風(fēng)口，股價(jià)也走強(qiáng)。醫(yī)思醫(yī)療（02138）和必瘦站（01830）這兩是港股為數(shù)不多的資質(zhì)不錯(cuò)的醫(yī)美服務(wù)股。兩者相比本人更看好必瘦站（01830），因?yàn)楸厥菡举Y產(chǎn)比醫(yī)思醫(yī)療更輕，自由現(xiàn)金流更好；必瘦站不依賴赴港大陸客，而醫(yī)思醫(yī)療大概30%收入有陸客貢獻(xiàn)；醫(yī)思醫(yī)療執(zhí)業(yè)醫(yī)生，看似護(hù)城河更深，其實(shí)醫(yī)生成本很高，拿走相當(dāng)一部分利潤(rùn)，而客流不飽和情況下，醫(yī)生成本剛性，嚴(yán)重影響利潤(rùn)彈性，必瘦站主要依靠器械做醫(yī)美，技師成本占比很低，經(jīng)營(yíng)杠桿很好，每10%的營(yíng)收增長(zhǎng)應(yīng)能帶來15-20%的利潤(rùn)增長(zhǎng)。

自由現(xiàn)金流角度，必瘦站是強(qiáng)于海底撈、九毛九的，因?yàn)楸厥菡绢A(yù)付卡帶來的預(yù)收款就可以支撐其門店擴(kuò)張……而海底撈、九毛九每年的盈利都要用于開新店，自由現(xiàn)金流所剩無幾。必瘦站常年可以把凈利潤(rùn)的102-105%用于分紅，而海底撈、九毛九是不可能做到這一點(diǎn)的。當(dāng)前的價(jià)位，我認(rèn)為必瘦站性價(jià)比高于九毛九。

五、必瘦站的不足和瑕疵

家族企業(yè)，歐陽(yáng)三姐弟持股高達(dá)70%+，管理層持股非常有限，難以調(diào)動(dòng)管理層團(tuán)隊(duì)快速實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)擴(kuò)張。持股高度集中，市場(chǎng)流動(dòng)性不足，只有等市值翻倍之后才能優(yōu)化。股票認(rèn)購(gòu)權(quán)主要發(fā)給老板家族，顯示老板格局不夠大。無創(chuàng)醫(yī)美，無醫(yī)療事故風(fēng)險(xiǎn)，這一點(diǎn)倒不用擔(dān)心。器械醫(yī)美，到底對(duì)減肥、美容有多大作用，似乎有收智商稅之嫌。單次收費(fèi)遠(yuǎn)高于普通美容店，大眾點(diǎn)評(píng)上不少客戶反應(yīng)公司收費(fèi)太高、退卡難。

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