核心觀點(diǎn)

    　　9 月以來，增量財(cái)政、貨幣政策出臺(tái)，釋放出努力完成全年經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展目標(biāo)任務(wù)的鮮明政策信號(hào)，2025 年將有更多財(cái)政貨幣政策空間，以提振消費(fèi)為重點(diǎn)擴(kuò)大國內(nèi)有效需求，食品飲料行業(yè)有望迎來景氣拐點(diǎn)。白酒，堅(jiān)守龍頭長期價(jià)值，調(diào)整姿態(tài)健康發(fā)展。啤酒，關(guān)注增量消費(fèi)刺激政策。乳品，生鮮乳價(jià)格環(huán)比出現(xiàn)上漲，關(guān)注春節(jié)旺季備貨。餐飲鏈，消費(fèi)劵刺激效果逐漸凸顯，關(guān)注餐飲鏈行業(yè)改善進(jìn)展。飲料行業(yè)維持高景氣度。

    　　本周要點(diǎn)：

    　　本周A 股上漲，上證指數(shù)收于3404.0764 點(diǎn)，周變動(dòng)2.33%。食品飲料板塊周變動(dòng)0.19%，表現(xiàn)弱于大盤2.15 個(gè)百分點(diǎn)，位居申萬一級(jí)行業(yè)分類第33 位。

    　　本周食品飲料各子板塊中漲跌幅由高到低分別為：肉制品（3.29%），乳品（2.45%），軟飲料（2.40%），啤酒（1.46%），調(diào)味發(fā)酵品（1 .37%），保健品（1.08 %），其他酒類（ 0.60% ） ， 白酒（ -0.40% ） ， 休閑食品（ -1.09%），預(yù)加工食品（-1.94%）。

    　　觀點(diǎn)及投資建議：

    　　1、9 月以來，重磅會(huì)議持續(xù)釋放出努力完成全年經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展目標(biāo)任務(wù)的鮮明政策信號(hào)，降準(zhǔn)、降息、降存量房貸利率、支持地方化解政府政務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、發(fā)行特別國債補(bǔ)充核心一級(jí)資本、 運(yùn)用各類工具推動(dòng)房地產(chǎn)市場止跌回穩(wěn)、加大對(duì)重點(diǎn)群體的支持保障力度等政策陸續(xù)發(fā)布。以提振消費(fèi)為重點(diǎn)擴(kuò)大國內(nèi)有效需求，食品飲料行業(yè)有望迎來景氣拐點(diǎn)，業(yè)績及估值均有望得以繼續(xù)提升。白酒板塊有望隨著國內(nèi)經(jīng)濟(jì)提振及居民消費(fèi)激活，商務(wù)場景及大眾消費(fèi)景氣度回升，重回消費(fèi)升級(jí)通道，龍頭酒企盈利能力有望加速修復(fù)。當(dāng)前白酒板塊估值整體仍處于低位，長期投資價(jià)值凸顯。

    　　2、隨著政策刺激力度加碼，順周期餐飲鏈有望率先受益于預(yù)期改善。我們持續(xù)看好：1）休閑零食、飲料行業(yè)保持高景氣度，新渠道為行業(yè)內(nèi)公司帶來重要增量機(jī)會(huì)；2）結(jié)合持續(xù)復(fù)蘇的餐飲渠道，建議關(guān)注具有拓新品或改革預(yù)期的調(diào)味品、啤酒及餐飲鏈標(biāo)的，同時(shí)當(dāng)前糖蜜市場價(jià)格環(huán)比進(jìn)一步下降，對(duì)于酵母企業(yè)提升利潤彈性有較大幫助。3）原奶周期拐點(diǎn)漸近，禮贈(zèng)場景有望修復(fù)，乳制品繼續(xù)結(jié)構(gòu)升級(jí)，疊加高股息，性價(jià)比凸顯。

    　　【白酒】堅(jiān)守龍頭長期價(jià)值，調(diào)整姿態(tài)健康發(fā)展11 月份白酒市場表現(xiàn)仍然平淡，茅臺(tái)控貨后價(jià)格有所企穩(wěn)，普五在費(fèi)用加大投入后價(jià)格有所回落，龍頭酒企主動(dòng)控制銷售節(jié)奏，降低了渠道資金及庫存壓力。多數(shù)酒企調(diào)低了2025 年增長預(yù)期，以促動(dòng)銷做深耕整固市場為前提，同時(shí)對(duì)費(fèi)用投放保持謹(jǐn)慎，對(duì)價(jià)格及品牌的重視度仍然居于重要地位，展望明年我們對(duì)行業(yè)需求保持樂觀。從投資角度看，龍頭企業(yè)商業(yè)模式極為優(yōu)異，短期消費(fèi)環(huán)境承壓導(dǎo)致板塊估值處于較低水平提升了投資的安全邊際，隨著酒企調(diào)整策略強(qiáng)調(diào)產(chǎn)業(yè)鏈健康發(fā)展，盈利基礎(chǔ)更加堅(jiān)實(shí)。重點(diǎn)推薦高檔酒貴州茅臺(tái)，五糧液，瀘州老窖，及動(dòng)銷表現(xiàn)優(yōu)秀的地產(chǎn)酒龍頭山西汾酒，古井貢酒，迎駕貢酒，今世緣，金徽酒等，同時(shí)建議關(guān)注次高端酒企珍酒李渡、舍得酒業(yè)、水井坊等。

    　　【啤酒】：關(guān)注增量消費(fèi)刺激政策，靜待需求復(fù)蘇10 月起，上海、杭州等地陸續(xù)推出餐飲消費(fèi)券，隨著財(cái)政化債政策落地，消費(fèi)相關(guān)政策有望逐步落地，25 年啤酒消費(fèi)有望重啟量價(jià)復(fù)蘇，關(guān)注政策逐步展開下餐飲端需求復(fù)蘇。啤酒行業(yè)處于資本開支末期，良好的回款賬期和穩(wěn)定的經(jīng)營現(xiàn)金流使啤酒企業(yè)具有提升分紅的能力，青啤等國企對(duì)于股東投資回報(bào)的重視度在逐步提升，分紅比例仍有提升空間，重啤近年保持100%左右高分紅率，紅利屬性突出。2024 年喜力、重慶、樂堡、U8 等強(qiáng)勢品牌也加大了區(qū)域滲透和全國化趨勢，進(jìn)一步幫助企業(yè)完成8-10 元價(jià)格帶的卡位布局，行業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)仍在途中。啤酒競爭格局穩(wěn)健，一攬子政策刺激下，啤酒消費(fèi)有望重啟量價(jià)復(fù)蘇。

    　　基本面角度推薦青島啤酒(A/H)、華潤啤酒，同時(shí)推薦關(guān)注持續(xù)推進(jìn)改革、α突出的燕京啤酒以及高股息率、紅利屬性較強(qiáng)的重慶啤酒。

    　　【乳制品】：生鮮乳價(jià)格環(huán)比出現(xiàn)上漲，關(guān)注春節(jié)旺季備貨據(jù)農(nóng)業(yè)農(nóng)村部數(shù)據(jù)披露，11 月第4 周（采集日為11 月27 日），內(nèi)蒙古、河北等10 個(gè)主產(chǎn)省份生鮮乳平均價(jià)格3.12 元/公斤，同比下降15.2%，環(huán)比略降0.3%，但近幾周來看，生鮮乳價(jià)格有企穩(wěn)的跡象。分供需兩方面來看，乳制品供給在持續(xù)優(yōu)化，且從需求端來看，政策也逐漸對(duì)消費(fèi)形成一定有利刺激，后續(xù)有望持續(xù)拉動(dòng)乳制品消費(fèi)。尤其年底臨近春節(jié)，渠道備貨情況有所增加。整體來看，明年供需結(jié)構(gòu)趨勢應(yīng)該較今年有所改善。同時(shí)，從成本來看，未來原奶成本可能還會(huì)在低位運(yùn)行，飼料中，如玉米價(jià)格，也有所下降，養(yǎng)殖成本有所改善，對(duì)乳企而言成本壓力減小?？紤]到估值性價(jià)比，建議關(guān)注：1）伊利、蒙牛，估值處于歷史偏低水平，且頭部企業(yè)具備進(jìn)一步提升市場份額能力的同時(shí)，也通過分紅等保證股東利益。

    　　2）區(qū)域乳企中新乳業(yè)，具備較好的利潤彈性，低溫產(chǎn)品也契合當(dāng)前消費(fèi)趨勢。

    　　【調(diào)味品&速凍】：餐飲劵刺激效果逐漸凸顯，關(guān)注餐飲鏈行業(yè)改善進(jìn)展當(dāng)前市場受預(yù)期影響波動(dòng)，主要是由于今年餐飲需求表現(xiàn)疲軟，餐飲鏈整體承壓，因此市場對(duì)于政策支持的預(yù)期有所升溫。而在消費(fèi)領(lǐng)域，目前各類消費(fèi)券發(fā)放是刺激消費(fèi)的主要手段，各地也開始陸續(xù)發(fā)放餐飲券，如上海、深圳等地，尤其上海，發(fā)放力度較大。根據(jù)美團(tuán)數(shù)據(jù)，在“樂享浦東”餐飲消費(fèi)券發(fā)放后，11 月上海浦東新區(qū)餐飲堂食消費(fèi)額相較10 月環(huán)比增長19.8%，同時(shí)，日均堂食消費(fèi)者數(shù)量也環(huán)比增長10.8%。表明餐飲券對(duì)餐飲形成一定有效刺激，也有望帶動(dòng)餐飲鏈需求修復(fù)。

    　　短期來看，大部分標(biāo)的已經(jīng)跌至歷史較低水平，股息率也有部分標(biāo)的達(dá)到3%以上，情緒當(dāng)前邊際改善，考慮到基本面企穩(wěn)疊加政策刺激，我們認(rèn)為以下方向受益：1）細(xì)分行業(yè)的龍頭，渠道布局全面，產(chǎn)品線豐富，足夠適配多場景多渠道的消費(fèi)需求，有望受益于餐飲行業(yè)恢復(fù)，如海天味業(yè)、立高食品；2）景氣度向好，有望實(shí)現(xiàn)環(huán)比提速，且成本端有邊際改善邏輯的安琪酵母、涪陵榨菜；3）便　　捷化趨勢驅(qū)動(dòng)，行業(yè)滲透率不斷提升，且企業(yè)分紅率較高，如頤海國際、天味食品。4）改革預(yù)期標(biāo)的，通過優(yōu)化組織效率、挖掘內(nèi)在勢能跑贏行業(yè)，如中炬高新。

    　　【軟飲料&休閑食品】農(nóng)夫茶飲繼續(xù)高增，包裝水競爭有望逐步緩和農(nóng)夫山泉茶飲類繼續(xù)保持較高增速，東方樹葉在無糖茶市占率遙遙領(lǐng)先，高基數(shù)下仍有較好表現(xiàn)。從行業(yè)層面來看，包裝水領(lǐng)域未發(fā)生惡性競爭情況，盡管農(nóng)夫包裝水目前同比仍有壓力，但逐步修復(fù)中，公司對(duì)綠水占比進(jìn)行適當(dāng)控制，加大對(duì)包裝水渠道管理和銷售管理，包裝水業(yè)務(wù)有望企穩(wěn)回升。飲料行業(yè)維持高景氣度，且近期價(jià)格戰(zhàn)趨勢放緩，我們推薦高成長標(biāo)的，如東鵬飲料、農(nóng)夫山泉，建議關(guān)注華潤飲料。

    　　休閑食品整體增速處于食品飲料公司里面的偏高水平，但內(nèi)部有分化。有友食品受益于新渠道增量效應(yīng)，三季報(bào)業(yè)績超預(yù)期。鹽津鋪?zhàn)邮杖敕€(wěn)健增長，扣非利潤有所承壓。三只松鼠渠道和組織調(diào)整見效，營收和凈利潤高增。洽洽、勁仔三季報(bào)收入端承壓，受益于成本下降和規(guī)模效益，凈利潤超預(yù)期。甘源食品線下商超調(diào)整加速，三季報(bào)超預(yù)期。板塊內(nèi)大多數(shù)公司都在快速發(fā)展軌道上，三季報(bào)側(cè)面印證了休閑零食公司成長動(dòng)力充足和基本面良好。經(jīng)過前期調(diào)整休閑零食公司估值已經(jīng)回落到性價(jià)比區(qū)間，板塊內(nèi)成長標(biāo)的繼續(xù)享有投資價(jià)值，推薦鹽津鋪?zhàn)?、勁仔食品、衛(wèi)龍美味，以及成本改善、員工激勵(lì)的洽洽食品，關(guān)注戰(zhàn)略調(diào)整、抖音渠道帶來增量的良品鋪?zhàn)?、三只松鼠?/p>

    　　風(fēng)險(xiǎn)提示：需求復(fù)蘇不及預(yù)期，近2 年受宏觀環(huán)境等因素影響經(jīng)濟(jì)增長有所降速，國民收入增長亦受到影響，未來中短期居民收入增速恢復(fù)節(jié)奏和消費(fèi)力的提升節(jié)奏可能不及預(yù)期；食品安全風(fēng)險(xiǎn)，近年來食品安全問題始終是消費(fèi)者的關(guān)注熱點(diǎn)，產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)雖然不斷提升生產(chǎn)質(zhì)量管控水平，但由于產(chǎn)業(yè)鏈較長，涉及環(huán)節(jié)及企業(yè)較多，仍然存在食品質(zhì)量安全方面的風(fēng)險(xiǎn)；成本波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，近年來食品飲料上游大宗商品價(jià)格波動(dòng)幅度有所加大，高端白酒作為高毛利品類受原材料價(jià)格波動(dòng)影響較小，但是低檔酒和調(diào)味品等成本占比較高的品類盈利水平可能受原材料價(jià)格波動(dòng)影響相對(duì)較大。

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