首頁(yè) 資訊德鎂醫(yī)藥，皮膚健康獨(dú)角獸亮劍?在創(chuàng)新藥的周期浪潮中，被看見是一種戰(zhàn)略能力?！爸匕跽◤棥碑a(chǎn)品、商業(yè)化兌現(xiàn)、估值重構(gòu)……這是當(dāng)下每一家創(chuàng)新藥企都繞不開的關(guān)...

德鎂醫(yī)藥，皮膚健康獨(dú)角獸亮劍?在創(chuàng)新藥的周期浪潮中，被看見是一種戰(zhàn)略能力。“重磅炸彈”產(chǎn)品、商業(yè)化兌現(xiàn)、估值重構(gòu)……這是當(dāng)下每一家創(chuàng)新藥企都繞不開的關(guān)...

來源：泰然健康網(wǎng) 時(shí)間：2025年06月29日 23:51

在創(chuàng)新藥的周期浪潮中，被看見是一種戰(zhàn)略能力?！爸匕跽◤棥碑a(chǎn)品、商業(yè)化兌現(xiàn)、估值重構(gòu)……這是當(dāng)下每一家創(chuàng)新藥企都繞不開的關(guān)鍵詞。誰能在爆發(fā)前夜拿出真正的商業(yè)化落地實(shí)力，誰才能被資本市場(chǎng)真正買賬。康哲藥業(yè)選擇將旗下皮膚健康業(yè)務(wù)德鎂醫(yī)藥獨(dú)立上市，表面看是優(yōu)化估值結(jié)構(gòu)的財(cái)務(wù)動(dòng)作，實(shí)則是一場(chǎng)關(guān)于資源重配與賽道突圍的深謀遠(yuǎn)慮。一家“隱形冠軍”子公司，是否已準(zhǔn)備好走向主場(chǎng)？它又能否在MNC與本土老牌藥企競(jìng)逐的雙重夾擊中占據(jù)一席？

2025，或許是康哲藥業(yè)檢驗(yàn)創(chuàng)新轉(zhuǎn)型成色的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)。

過去12個(gè)月里，一邊是集采影響逐步出清、存量業(yè)務(wù)基本回穩(wěn)；一邊5款創(chuàng)新藥開啟商業(yè)化，一張張被寫入財(cái)報(bào)的數(shù)據(jù)，拼出一個(gè)正在全力奔跑的新康哲。

因此，2024年年報(bào)公布后，面對(duì)營(yíng)收與凈利“雙降”的財(cái)務(wù)表現(xiàn)，市場(chǎng)的反應(yīng)出人意料：自4月起持續(xù)攀升，到如今已達(dá)12港元/股，創(chuàng)下年內(nèi)新高。

2025年，不僅是康哲藥業(yè)財(cái)務(wù)數(shù)字拐點(diǎn)，更是趨勢(shì)的拐點(diǎn)。投資者已然看得更遠(yuǎn)：

市場(chǎng)押注的，是康哲創(chuàng)新轉(zhuǎn)型成果顯現(xiàn)，也是另一場(chǎng)即將到來的資本故事：皮膚健康業(yè)務(wù)的分拆上市，德鎂醫(yī)藥即將獨(dú)立登場(chǎng)。

這家曾長(zhǎng)期作為康哲皮膚健康創(chuàng)新業(yè)務(wù)承載體、外界鮮少直接提及的子公司，終于計(jì)劃走到聚光燈下。某種意義上，德鎂醫(yī)藥即將完成從“隱形冠軍”到“主場(chǎng)選手”的身份轉(zhuǎn)化。康哲股價(jià)接連上漲，也是市場(chǎng)用真金白銀投出信任票。

但問題也接踵而至：

德鎂醫(yī)藥，真的準(zhǔn)備好了嗎？這個(gè)深藏于康哲集團(tuán)、低調(diào)成長(zhǎng)的子公司，能否真正承接“皮膚科冠軍”的想象？它是否擁有撐起未來市值的底盤，能在MNC先發(fā)、本土老牌蜂擁的雙重壓力下脫穎而出？

這些問題的答案，最終都要回到三個(gè)維度：是否手握重磅大單品？能否發(fā)揮其市場(chǎng)潛力？是否具備持續(xù)孵化“爆品”的能力？

對(duì)此，E藥經(jīng)理人邀請(qǐng)德鎂醫(yī)藥執(zhí)行董事、首席執(zhí)行官黃安軍進(jìn)行獨(dú)家專訪。將以這三問為軸，剖析這家皮膚健康獨(dú)角獸，如何打破標(biāo)簽、構(gòu)建主場(chǎng)，書寫屬于自己的商業(yè)傳奇。

釋放獨(dú)立價(jià)值

自4月22日德鎂醫(yī)藥遞交港股上市申請(qǐng)，康哲在二級(jí)市場(chǎng)股價(jià)連漲一周，截至6月25日收盤，報(bào)12港元/股，市值達(dá)292.74億港元，創(chuàng)下年內(nèi)新高。顯然，資本用真金白銀為康哲分拆德鎂醫(yī)藥獨(dú)立上市的計(jì)劃，投下信任票。

事實(shí)上，康哲曾多次指出，2024年是公司“開啟新產(chǎn)品時(shí)代”的轉(zhuǎn)折之年。但即使已經(jīng)手握5款創(chuàng)新藥，康哲短期其實(shí)也難以逆轉(zhuǎn)基于利潤(rùn)邏輯的估值方式。而旗下皮膚健康創(chuàng)新業(yè)務(wù)德鎂醫(yī)藥，這家成立不過三年、仍處商業(yè)化初期的子公司，成為康哲轉(zhuǎn)型創(chuàng)新進(jìn)程中一則極具張力的變量。一方面，它承載了康哲皮膚健康業(yè)務(wù)面向未來的“想象力”；另一方面，在2024年財(cái)務(wù)報(bào)表中，卻是一筆賬面上的虧損。

獨(dú)立，不是切割，而是價(jià)值的再聚焦。“德鎂獨(dú)立上市，既有望增厚康哲的估值，也能讓德鎂享受創(chuàng)新藥高速增長(zhǎng)邏輯下估值重塑?！秉S安軍如此形容這場(chǎng)分拆。他更看重的是獨(dú)立之后，德鎂醫(yī)藥能用自己的名字，站上自己的主場(chǎng)。而對(duì)康哲股東來說，“實(shí)物分派+介紹上市”即實(shí)物分紅且不涉及IPO融資，這也相當(dāng)于“無需承受稀釋便能共享創(chuàng)新紅利，實(shí)現(xiàn)雙贏”。

黃安軍能夠作出如此判斷的背后還因?yàn)?，德鎂的故事“值得講”，它手里握的產(chǎn)品組合不止“有意思”，而且真正“有力量”。

作為康哲皮膚健康創(chuàng)新業(yè)務(wù)的重要承載主體，德鎂手中已握有三款在中國(guó)上市的重磅產(chǎn)品：益路?。ㄌ嫒鹌嬷閱慰棺⑸湟海⑾策|妥（多磺酸黏多糖乳膏）和安束喜（聚多卡醇注射液）。

益路取作為IL-23 p19靶向抗體用于中重度斑塊狀銀屑病，維持期僅需每三個(gè)月給藥一次，極大提升患者用藥依從性。自2023年獲批上市后，不到半年即被納入醫(yī)保，成為德鎂商業(yè)化起步階段最迅猛的先鋒，未來銷售峰值有望達(dá)20億元。老牌產(chǎn)品喜遼妥是獨(dú)家藥，2024年日本市場(chǎng)年銷售額突破360億日元，但在國(guó)內(nèi)卻因供應(yīng)瓶頸遲遲未能放量。2025年初，德鎂已增加新生產(chǎn)廠，產(chǎn)品產(chǎn)能已恢復(fù)，曾經(jīng)“缺貨難買”的局面終于結(jié)束。安束喜作為經(jīng)過充分臨床驗(yàn)證的原研聚多卡醇硬化劑注射液，2022-2024年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)54.2%。

可以說，這“三駕馬車”為德鎂奠定了一個(gè)穩(wěn)固的商業(yè)化基礎(chǔ)。

更令人矚目的是即將到來的蘆可替尼乳膏。這是全球首個(gè)，也是目前唯一美國(guó)及歐洲獲批用于白癜風(fēng)局部治療的外用JAK抑制劑，2023年8月通過“先行先試”政策落地海南博鰲超級(jí)醫(yī)院，短短一年多時(shí)間，吸引超過6000名患者前往就診，單品累計(jì)銷量突破1萬支。黃安軍在接受采訪時(shí)感嘆：“在樂城四百多個(gè)試點(diǎn)產(chǎn)品中，它的就診量與銷售額均位列前茅，這印證了白癜風(fēng)患者對(duì)革命性療法的迫切需求?！?/p>

業(yè)內(nèi)預(yù)計(jì)該產(chǎn)品上市后有望迅速放量，首年實(shí)現(xiàn)年銷售額數(shù)億元級(jí)別的突破。

此外，從宏觀層面來看，中國(guó)皮膚健康市場(chǎng)正處于前所未有的增長(zhǎng)周期。根據(jù)灼識(shí)咨詢報(bào)告，2023年中國(guó)皮膚病治療與護(hù)理市場(chǎng)規(guī)模已達(dá)764億元，過去五年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)17.6%，且預(yù)計(jì)到2035年仍將維持“雙位數(shù)”增速。這一市場(chǎng)不僅具備嚴(yán)肅醫(yī)療的處方藥邏輯，也深度融合了消費(fèi)醫(yī)療屬性，是為數(shù)不多能夠“長(zhǎng)出大單品、支撐大平臺(tái)”的黃金賽道。

在創(chuàng)新藥估值模型下，尚未盈利的德鎂因?yàn)檫@些高成長(zhǎng)性的產(chǎn)品組合，反而具備了巨大的爆發(fā)力——市場(chǎng)愿意為未來買單。

用市場(chǎng)化基因跑贏時(shí)間

時(shí)間回到2021年3月，春節(jié)的氣氛還未冷卻，康哲就官宣先鋒產(chǎn)品益路取完成了220例患者III期臨床入組，此時(shí)距離2020年12月首例患者入組僅過去兩個(gè)半月；而在該產(chǎn)品2023年上市后，更是實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)準(zhǔn)入與醫(yī)保準(zhǔn)入并行，不僅在當(dāng)年上市7個(gè)月就通過談判進(jìn)入醫(yī)保目錄，還在2024年就完成了千家醫(yī)療機(jī)構(gòu)和DTP藥房的準(zhǔn)入。

在德鎂專業(yè)銷售推廣網(wǎng)絡(luò)以及專家資源的協(xié)同下，益路取的中國(guó)III期臨床充分展現(xiàn)公司快速入組的能力。這也是德鎂的打法——以商業(yè)路徑反哺研發(fā)。高效臨床、市場(chǎng)教育、準(zhǔn)入提速、銷售協(xié)同，整個(gè)節(jié)奏用市場(chǎng)化基因，跑贏時(shí)間。

公司核心產(chǎn)品之一的蘆可替尼乳膏的打法也同樣如此。2022年康哲/德鎂與Incyte達(dá)成蘆可替尼乳膏相關(guān)合作后，迅速推動(dòng)該產(chǎn)品在中國(guó)的試點(diǎn)應(yīng)用，于2023年8月落地海南樂城先行區(qū)。隨后依據(jù)先行區(qū)相關(guān)規(guī)定，開展真實(shí)世界研究，結(jié)果顯示其療效積極，與境外關(guān)鍵臨床研究結(jié)果一致。2024年9月，蘆可替尼乳膏中國(guó)NDA獲受理，從產(chǎn)品引入到遞交上市申請(qǐng)僅用時(shí)不到2年。

并且，蘆可替尼乳膏既是填補(bǔ)白癜風(fēng)適應(yīng)癥空白的處方藥產(chǎn)品，又是具備消費(fèi)醫(yī)療潛力的外用制劑。德鎂為蘆可替尼乳膏的未來商業(yè)化，不僅布局了傳統(tǒng)醫(yī)院渠道，還向DTP藥房、互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療平臺(tái)等零售端延伸。目的很清晰：確保產(chǎn)品上市前，市場(chǎng)已經(jīng)為它“熱身”。

“蘆可替尼乳膏明年銷售額預(yù)計(jì)5億-10億元，峰值或達(dá)60億-100億元?！秉S安軍直言。

當(dāng)然，黃安軍并不回避國(guó)內(nèi)皮膚健康市場(chǎng)正在陷入同質(zhì)化問題的隱憂。以銀屑病治療為例，國(guó)內(nèi)已有近十款單抗類藥物上市，近年來上市的產(chǎn)品也大都在銀屑病治療的核心指標(biāo)——PASI 75（皮損改善75%以上）上達(dá)致80%以上。

但德鎂醫(yī)藥的優(yōu)勢(shì)并非簡(jiǎn)單的“賣藥”，而是能夠?yàn)槠つw健康患者提供不同疾病進(jìn)程的綜合解決方案。例如針對(duì)擁有5400萬龐大患者群體的特應(yīng)性皮炎（AD）適應(yīng)癥，根據(jù)德鎂醫(yī)藥敏銳的市場(chǎng)洞察，多數(shù)患者面臨疾病階段性進(jìn)展的難題。德鎂為此打造了多樣化解決方案：外用蘆可替尼乳膏、長(zhǎng)效IL-4Rα靶點(diǎn)MG-K10、口服TYK2小分子藥物CMS-D001，以及寫入AD診療指南的禾零舒緩系列護(hù)膚品。

“對(duì)于德鎂醫(yī)藥而言，未來破局的核心點(diǎn)就是做好自己?！秉S安軍表示。

此外，在銷售能力建設(shè)方面，德鎂傳承了康哲多年來被行業(yè)認(rèn)可的強(qiáng)大商業(yè)化基因：650余人的銷售團(tuán)隊(duì)，醫(yī)院渠道覆蓋超過1萬家醫(yī)療機(jī)構(gòu)，藥店渠道覆蓋10萬家，線上則全面布局阿里健康、京東健康、美團(tuán)醫(yī)藥、抖音小程序等主流平臺(tái)。

憑借獨(dú)特市場(chǎng)化基因，德鎂可以讓新品在最短時(shí)間完成從臨床價(jià)值到商業(yè)爆發(fā)的轉(zhuǎn)化，在此過程中，德鎂也用行動(dòng)證明了自己跑贏時(shí)間的能力。

打造綜合型皮膚健康龍頭瞄準(zhǔn)百億營(yíng)收目標(biāo)

梳理接下來五年德鎂醫(yī)藥即將起量、放量、爆量的不同產(chǎn)品，黃安軍坦言，公司屢屢在投資者會(huì)議上預(yù)期的“未來五年復(fù)合增長(zhǎng)率不低于50%，2029年銷售收入超百億”，或許只是保守估計(jì)。

但真正讓黃安軍和團(tuán)隊(duì)自信的，不是那些“爆品”，而是他們逐步搭建起來的皮膚健康專業(yè)團(tuán)隊(duì)、運(yùn)營(yíng)網(wǎng)絡(luò)和平臺(tái)資源——能造水車，而非單靠一口井。

德鎂的學(xué)術(shù)推廣網(wǎng)絡(luò)、專業(yè)團(tuán)隊(duì)，不僅負(fù)責(zé)藥品的商業(yè)化落地，更在研發(fā)最初期就深度參與。前端銷售反饋、專家網(wǎng)絡(luò)對(duì)臨床未被滿足需求的洞察、準(zhǔn)入路徑的優(yōu)化建議，都會(huì)迅速回流到研發(fā)、BD及注冊(cè)團(tuán)隊(duì)。

因此，在研發(fā)方面，德鎂并沒有重資本、重設(shè)備地自建大型研發(fā)團(tuán)隊(duì)，也并非“砸錢搶頭部產(chǎn)品”，而是搭平臺(tái)、抓節(jié)奏、謀長(zhǎng)期。用黃安軍的話說就是，“憑借公司對(duì)于治療靶點(diǎn)和臨床需求的深刻洞察，在全球范圍內(nèi)尋找外部合作機(jī)會(huì)，尋找最合適的產(chǎn)品，并匹配最優(yōu)的注冊(cè)方式?！?/p>

這一策略的優(yōu)勢(shì)，也使德鎂醫(yī)藥率先進(jìn)入了本土創(chuàng)新藥企皮膚健康賽道的頭部陣營(yíng)。截至2024年，德鎂已打造覆蓋銀屑病、白癜風(fēng)、特應(yīng)性皮炎、化膿性汗腺炎等10余種皮膚疾病的差異化產(chǎn)品矩陣，適應(yīng)癥數(shù)量與處方藥收入均位列中國(guó)創(chuàng)新藥企第一。

值得一提的是，德鎂的自主研發(fā)能力也在此過程中得以完善。招股書顯示，公司正在推動(dòng)形成完整的內(nèi)部創(chuàng)新閉環(huán)——研發(fā)團(tuán)隊(duì)可直接參與靶點(diǎn)篩選、苗頭化合物優(yōu)化、臨床前研究、注冊(cè)申報(bào)等多個(gè)關(guān)鍵環(huán)節(jié)。

“公司目前的預(yù)期是每年至少有兩款FIC/BIC潛力產(chǎn)品進(jìn)入研發(fā)階段。”黃安軍在采訪中透露，“在五年之后，德鎂不再僅有今天的9款產(chǎn)品，而是擁有10余款、甚至超過20款產(chǎn)品集群，真正成為一家專注皮膚健康的全鏈條創(chuàng)新藥企業(yè)?！?/p>

德鎂醫(yī)藥的供應(yīng)鏈也在向本地化延伸。位于海南的德鎂本地化工廠已啟動(dòng)建設(shè)，未來將實(shí)現(xiàn)多款核心產(chǎn)品本地化生產(chǎn)，從而實(shí)現(xiàn)成本控制、準(zhǔn)入速度和響應(yīng)效率的“三重提升”。

更重要的是，從研發(fā)，到供應(yīng)鏈管理，再到商業(yè)化運(yùn)營(yíng)，德鎂醫(yī)藥的協(xié)同機(jī)制已經(jīng)成型，并得到商業(yè)化產(chǎn)品的驗(yàn)證。業(yè)績(jī)就是最好的證明：2024年，公司總收入達(dá)6.2億元，同比增速達(dá)30.7%，其中，皮科處方藥收入占比87%，皮膚學(xué)級(jí)護(hù)膚品收入占比13%。

在訪談過程中，黃安軍不乏對(duì)公司大單品信心十足，但他始終強(qiáng)調(diào)，德鎂醫(yī)藥要保持為“中國(guó)領(lǐng)先、專業(yè)聚焦皮膚健康的創(chuàng)新型醫(yī)藥企業(yè)?！?/p>

德鎂醫(yī)藥的故事，像極了一個(gè)“解封”的過程。昔日那位藏在康哲羽翼之下的“隱形冠軍”，如今主動(dòng)走到聚光燈下，以益路取、喜遼妥、蘆可替尼乳膏等多款大單品為起點(diǎn)，點(diǎn)亮了一條屬于皮膚健康領(lǐng)域的創(chuàng)新路徑。而對(duì)于德鎂醫(yī)藥的未來來說，資本市場(chǎng)也不是終點(diǎn)，只是一次亮相。真正的舞臺(tái)，是正在全面升溫的皮膚科主場(chǎng)。

一審| 黃佳

二審| 李芳晨

三審| 李靜芝

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